A股结构性行情突出 四象限筛选“好公司”

近年来A股结构性行情突出，公募基金行业走出了不少业绩冒尖的新生代基金经理。其中既有风格鲜明的赛道型选手，也有价值均衡型选手。均衡型选手往往能够站在全市场的视角，为投资者创造长期稳定的资产增值。

近日，作为均衡型选手，诺安基金基金经理曲泉儒接受了中国证券报记者专访。

从深度价值转向成长价值

中国证券报：您的从业经历较为丰富，尤其是从研究转入投资领域时，您以专户管理为切入口，近三年公募投资业绩也较为优秀。这些从业经历，对您投资风格会有哪些影响?

曲泉儒：2012年我从中国人民大学硕士毕业后，就开始从事行业研究工作，至今已有近10年从业经历。初期，我的行业研究主要是聚焦电力设备和轻工制造等偏周期行业。我2015年开始管理专户，2016年来到诺安基金，2019年开始管理公募基金，先后接手诺安新动力混合等基金。截至2021年12月31日，我管理诺安新动力混合期间的任职回报已达115%，同期业绩比较基准19.31%，实现了近100%的超额收益。

管专户时，我的投资偏好倾向于深度价值，愿意持有内涵价值为三块钱、现价却是一块钱的低估公司;管理公募后，投资偏好逐渐转向成长价值。特别是经过近三年公募操盘和市场风格的轮换后，我更是明白，不能离开成长性去空谈公司价值。公司成长的确定性和可持续性，是投资价值中不可或缺的重要部分。

因为有过专户管理经验，我进行公募投资会显得相对从容些。专户追求绝对收益，公募追求相对收益。两者看似矛盾，但从本源上看，两者却是殊途同归。短期内，绝对收益和相对收益之间可能有所背离，但从中长期视角看，如果绝对收益做得好，相对收益往往不会差。比如，以年化20%回报率作为中长期投资目标的话，无论是绝对收益还是相对收益，都已是排名靠前的成绩了。

中国证券报：在专户和公募投资经历融合之后，如今您会如何概括个人投资的理念?

曲泉儒：在专业投资当中，“理念”是个核心问题，这与我们做调研时询问公司“商业模式是什么?”“核心竞争力如何?”是一样的。

截至目前，市场上的基金经理人数已接近3000名。要想取得投资者信任、不辜负投资者的托付，基金经理也要具备清晰的“商业模式”。简单来讲，我的投资理念可概括为“在业绩和估值匹配基础上，捕获公司业绩持续稳健增长带来的投资回报”。当然，市场环境是不断变化的，我也会在市场实践中不断迭代投资理念。基于此，我会将自己定义为全市场选手或者是均衡型选手。

四象限筛选“好公司”

中国证券报：从您的投资理念出发，您会如何定义“好公司”?

曲泉儒：在我看来，好公司起码要具备三点特征：一是公司所处的行业具备较高景气度;二是公司本身具备较强的核心竞争力;三是管理层具备较优秀的管理能力，并且这种能力要在远景战略制定、成本控制、公司治理等方面有所体现。

中国证券报：具体到个股筛选策略上，您是如何把这些公司选出来的?

曲泉儒：逆向思维和估值考虑，是我选股框架中的两大路径。

逆向选股方面，我会画一个坐标系，横轴代表一年维度的中期景气度，纵轴代表长期业绩增长空间，从而分出四个象限;按照行业和公司的基本面变化，则可以将公司分成“由差变好”“好上更好”“由好变差”“差里更差”四大类，以此来跟踪公司的基本面变化。在很大程度上，前三类公司都具备投资价值。

以2021年为例，周期板块、科技和新能源表现不俗。其中，周期行业长期空间虽不大，但景气度确实发生了好的变化，也伴随着股价上行和市值扩大，属于“由差变好”公司;科技和新能源由于长期空间和景气度都有提升，属于“好上更好”资产。此外，新的政策和技术创新变化，也会给某些公司带来新的投资机会，这类公司则是属于“由差变好”类公司。

估值考量层面，一方面我会用PE、PG、PB等指标衡量公司的静态估值水平;另一方面，我还会使用预期收益率的方法，用远期假设利润水平核算出的估值与当期静态估值做对比，从而挖掘出公司收益的预期差。

两大关键词捕捉2022年结构性机会

中国证券报：投资理念演化和价值捕获，离不开对市场趋势的有效把握。您管理的诺安行动力近三年来业绩突出，请问超额收益主要源于哪些板块?

曲泉儒：以2021年为例，市场行情结构的确发生了明显变化。最为显著的是，市场主线从此前炙手可热的消费和医药等赛道，逐渐转移到了周期和制造(包括电子、新能源车等)领域。包括诺安新动力在内，我管理的产品主要聚焦在两个方向：一是以油价为代表的全球大宗品，二是具备全球产业链竞争优势的先进制造业。这两个方向，也成为了超额收益的主要来源。

中国证券报：2022年开年以来，市场风格发生了明显变化。站在当前时点看，您认为2022年投资市场会有哪些趋势特征?

曲泉儒：2022年以来，在市场风格切换的同时，国内外宏观环境也发生了不少变化。整体而言，在风险偏好有所下降背景下，2022年投资可以适当放低收益预期。在这基础上，再从“价值回归”“边际改善”这两个关键词中去寻找结构性投资机会。

一方面，经历了2021年的极致化成长行情后，2022年价值类资产的投资性价比会逐步开始凸显。大众消费、可选消费，以及一部分医药细分赛道，会存在超额收益。我的布局可能会从周期和制造这两个领域，逐渐扩散到消费和医药赛道上，尽可能地均衡布局。

另一方面，在经济“稳增长”基调下，“双碳”相关和房地产等行业的政策可能会出现边际变化。这里边也会带来一些投资机会，成为2022年结构性行情中的重要部分。

来源：中国证券报·中证网 作者：倪伟

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