房企纾困进入新阶段，地产债怎么看

　　监管指引对于民营房企债券市场融资具有破冰意义。自 2021 年末开始，民营房企融资纾困窗口期打开，包括引入 AMC、项目贷等，但都是基于房企存量项目进行纾困，而对于民营房企公开市场债券融资，更多地是政策指导方面，由于地产企业违约潮仍在进行中，投资者对民营地产投资信心持续下降，民营房企融资依然受阻。而此次监管引导创设信用保护工具，旨在提振市场投资者信心，对民营房企融资而言具有一定促进作用。

　　但目前该模式无法普遍适用。 首先，信用保护工具定价是投资者与创设机构博弈违约率的过程，而我国信用债违约常态化近几年才出现，创设费率缺乏定价基础，定价难度较高。其次， 3家示范民营房企自身信用资质较好，市场对其资质认可度有所提升，具备成功发债条件。而相比之下，其他资质偏弱房企所受政策倾斜力度小，融资依然面临受阻局面。最后，投资者而言同时认购 CRMW 和标的债券会压降综合收益率，配置需求不高。 因此，我们认为该指引“信号效应”更强。地产放松政策加码， 5 月房企纾困进入新阶段。上周央行先是下调首套房贷利率下限，随后 5 年期以上 LPR 下调 15bp 至4.45%， 之后多地下调首套房贷利率。历史经验来看，按揭利率下行将促使商品房销售面积回升，从而改善房企的经营性现金流。从融资端来看，监管表态支持优质房企债券融资，并引入信用保护工具助力民营房企融资。结合此前民企发债引入信用保护工具后，发债难度及发债成本均有所下降。我们认为，后续民营房企融资难问题将边际有所改善， 而改善的幅度和持续性还需关注整体民营地产自身资质变化情况。地产债的三条投资策略。首先， 目前安全属性最高的仍然是央企和地方国企地产公司，但仍需对伪国企或项目集中于弱地区国企进行识别。其次，龙头民企地产短债可采取困境反转策略博取资本利得， 但需警惕估值波动风险。最后，对债券价格低至回收率以下或已出现违约主体，可采用秃鹫策略分散投资，进行集中度限制，博弈兑付和清偿。

　　风险提示：政策不确定性风险、估值波动风险、数据统计偏差。