中泰证券：国内疫情影响逐步消散（中泰证券:4月17日前是降准的重要时间窗口）

　　智通财经APP获悉，中泰证券发布研究报告称，地产酒品牌长期以来在营销渠道方式引领整个白酒行业发展，近几年来地产酒品牌渠道模式持续迭代更新，凭借渠道的深耕细作，在疫情影响白酒消费场景受限的情况下，地产酒品牌渠道蓄水池仍为增长提供确定性。短期来看，随着国内疫情影响逐步消散，宴席消费、商务消费等白酒主要消费场景将实现快速修复，该行预计地产酒品牌将呈现较强业绩反弹韧性;长期来看，地产酒较强的渠道运作能力将为产品结构升级打下坚实基础，在品牌势能提升的同时向全国化名酒跃进。

　　中泰证券主要观点如下：

　　三大壁垒构建护城河，地产酒龙头势能强劲。

　　三大壁垒为地产酒品牌构建护城河。(1)香型壁垒：地产酒在香型口感方面长期培育消费者的同时，产品不断迭代升级向当地消费者贴近;(2)消费者粘性壁垒：地产酒是对地缘文化的独特载体，当地消费者对于地产酒品牌有独特的情怀所在，其次地产酒品牌承担了当地税收和GDP增长的重任，在政商务消费场景上地产酒品牌也是更受青睐;(3)渠道壁垒：地产酒更擅长于打巷战，在渠道推广中以地面推广为主，渠道模式方面精细化程度也更高;

　　地产酒市场主要分为三类，苏皖酒企为典型。(1)封闭市场：以苏皖为代表的地产酒市场就是典型的封闭市场，省内名酒古井贡酒、迎驾贡酒以及口子窖三大品牌在安徽省内的市占率达到了50%以上，江苏市场中苏酒龙头洋河、今世缘在省内次高端价格带CR2超70%;(2)半开放市场：以河北、陕西市场为首，地产酒企业受限于品牌力和营销能力，省内市场依然被外来品牌入侵，省内外品牌共同竞争;(3)开放市场：典型的开放市场以鲁、豫市场为首，鲁豫市场规模较大，地产酒话语权较低，缺乏品牌力和产品力;

　　产品结构升级伴随区域拓展突围，地产酒龙头势能强劲。地产酒长期处于产品升级过程中，目前安徽省内主流价格带在100-300元之间，300-800元次高端价格带处于加速扩容阶段，江苏省内主流价格带正在从300-400元提升至500元以上;同时以洋河、古井为首的地产酒龙头品牌均处于区域扩展的突围中，古井在河南、江苏等市场中均取得不错表现，洋河省外收入占比已超过省内收入，同时省外仍保持较快增长，该行认为洋河全国化的进程将为苏酒企业提供泛区域化发展的模板。

　　行业渠道变迁，苏皖白酒迎风起航。

　　行业渠道变迁，创新推动改革。复盘白酒行业渠道变迁，渠道模式选择的底层逻辑在于渠道利润分配，同时与宏观消费环境、酒企发展阶段、产业政策等方面息息相关，整体来看白酒渠道变革的趋势也是由卖方市场逐步向买方市场转型，随着终端消费需求的分化而不断细化演变。

　　徽酒：东不入皖的营销神话。徽酒是第一批抓住白酒市场化的酒企，率先通过盘中盘模式掌握意见领袖及核心餐饮终端，08年后随着大规模财政刺激及货币政策的出台，大流通渠道的重视程度逐渐提升，徽酒企业开始深度分销模式，细化营销工作，经过三年深度调整后徽酒竞争格局基本成型，古井、口子窖、迎驾在省内树立主导位置。

　　苏酒：及时变革，重拾领先位置。90年代苏酒在白酒行业中颇有影响力，“三沟一河”曾荣获诸多奖项，后因价格策略失误导致省内市场被划分，随后在省内政府意见指导下对苏酒产品、渠道等方面进行改革，洋河充分学习“盘中盘”模式，并在07年再次提出“厂商1+1深度分销”模式，以点带面进行省外扩张，形成遍布全国的销售网络。

　　地产酒渠道模式：深度分销为主，各品牌加枝添叶。

　　地产酒品牌的经销渠道模式大致可以分为三类，“深度分销”模式、“一商为主，多商配合”模式、以及“大商制总代模式”。“深度分销”是主流的渠道模式，洋河和古井采用“厂商1+1”模式和今世缘的“1+1+N”深度协销模式在厂商关系上类似，厂家负责市场运作，经销商负责资金和物流，但洋河古井的模式下业务员不仅与经销商对接，也直接对接终端，对终端的掌控更强。迎驾的“1+1+N”深度分销模式厂商共同开拓市场，相比其他的深度分销模式，经销商的功能较强。洋河改革采取的“一商为主，多商配合”模式仍以厂家为主，但与大商合作共同维护市场，改善了深度分销模式下的弊端。口子窖大商制总代模式以经销商为主导，厂商专注于产品的生产供应，在借助大商资源快速扩张的同时，对渠道的掌控相对不足，因此渠道改革结合了深度分销，加强销售投入和经销商管理。

　　未来地产酒渠道发展趋势：数字化与精细化。

　　科技赋能，加速企业数字化转型。随着我国多领域数字化建设加速，以茅台、洋河为首的多家白酒企业大力推进业务数字化转型，打造属于自己的数字化营销体系，通过在产业链数字化、渠道营销数字化两方面协同发展，精准触达消费者，最大程度贴近消费需求。

　　着手线上渠道，推动直销渠道发展。随着直播带货的兴起，酒企直播带货已经成为销售的新思路，为解决电商“低价”标签与酒企“高渠道利润”之间的冲突，该行认为通过电商专供产品以及自有电商平台协同将最大程度的解决问题。

　　加强直营渠道，形象单品单独运营。今年来白酒企业逐步开始加强对于直销渠道的重视程度，在渠道核心思路上围绕精细化运作以及核心大单品独立运作两个方面来运作，由于高端化是白酒企业的重点目标之一，核心大单品的独立运作能够更顺利的完成消费者培育动作。

　　投资建议：从基本面的角度来看，苏皖两地经济保持高速发展，白酒消费升级趋势持续，地产酒品牌不断细化渠道运作模式，随着疫情管控的放开，白酒消费场景修复逻辑显著，地产酒品牌全年业绩弹性较强;从估值的角度来看，整体地产酒成长性及边际改善趋势初步体现，目前5家地产酒(剔除金种子酒负值)23年预测PE均值为26.51倍，3家全国化次高端品牌23年预测PE均值为30.79倍，整体地产酒品牌在业绩确定性较强的前提下股价具有性价比。推荐近些年来在渠道模式上顺应发展、积极变革的地产酒品牌洋河股份、古井贡酒，建议关注迎驾贡酒洞藏系列持续替代趋势，以及今世缘23年百亿目标下的高质量发展。

　　风险提示：新冠疫情反复导致白酒消费增长不及预期风险;食品安全风险;原材料涨价，成本上升的风险。省内消费升级不及预期或竞争加剧风险;产业调研数据或因调研样本不足或数据获取方法存在缺陷等问题导致结果与行业实际情况存在偏差的风险。