绿源电动车闯港股：入行最早、利比纸薄

　　起了个大早，赶了个晚集。

　　绿源电动车老板倪捷，被称为国内电动车的创始人，但企业在发展过程中，被后来者赶超，只能屈居行业第六。

　　目前，绿源电动车正在向联交所发起冲击，希望借此逆天改命。

　　行业老六

　　绿源电动车可以称为中国电动两轮车行业的开创者。

　　1995年，国内第一台轻型电动车在清华大学问世。次年，倪捷、胡继红夫妇，在一间简陋的地下室，耗时三个月，手工改造出了第一辆电动车自行车。

　　与电动两轮车行业很多“草莽”型创业者不同，倪捷、胡继红夫妇拥有高学历专业知识背景，是上世纪80年代的硕士研究生。倪捷拥有中科大通信与电子信息系统工程硕士学位，胡继红在合肥工业大学先后拿到了电力系统自动化学士和硕士学位。在下海创业之前，夫妻二人，都曾在宁波大学担任教职。

　　或许正是因为自身专业技术背景，倪捷掌舵的绿源一直较为注重研发。2019年-2021年，公司分别投入研发费用0.69亿元、0.84亿元、0.96亿元，分别占比各期收入的2.8%、3.5%、2.8%，研发投入力度略高于新日、爱玛等主要同行。

　　截至目前，绿源共持有282项专利，其中42项为发明专利，是国内拥有最多发明专利的两轮电动车厂商。

　　尽管起步最早，也有技术加持，但在发展过程中，绿源被其他同行甩在了身后。

　　顶峰时期，中国有约2000家电动两轮车厂商，低质、低价竞争严重。随着2019年电动自行车新国标的实施，众多不符合新国标技术要求的中小厂商被淘汰出局。2021年，行业玩家降至100家左右，行业集中度急剧提升，前九大企业拿下超过8成市场份额。

　　2021年，绿源共计销售两轮电动车194.77万辆，市场占有率3.9%，排名行业第六。行业前三强分别为雅迪（1390万辆 27.9%）、爱玛（835.05万辆 16.8%）、台铃（650.0万辆 13.1%）。

　　利润薄如纸

　　在新国标实施之前，我国电动自行车的保有量已达2.5亿辆，全国各地根据实际情况，对超标电动自行车给予了3-5年过渡期，届时，超标车将不允许上牌、上路。由此，市场迎来了消费换代的小高潮。各大电动两轮车企业，均收获了一波市场红利。

　　绿源电动车也不例外。2019年-2021年，公司收入从24.95亿元增至34.18亿元，复合年增长率17.1%。期间，公司抓住了机构客户（电商、物流、共享出行等）的需求，对公司收入规模起到了一定的拉升作用。但，这样的需求并不能持续。

　　2020年和2021年，位于浙江和上海的两个共享出行服务商，均为公司第一和第二大客户，两年合计为公司贡献了6.77亿元和2.46亿元收入。不过，今年上半年，这两大客户已从前五大客户名单中消失。

　　收入结构的变化，直接影响到了公司的盈利水平。2019年-2021年，公司产品销售毛利率持续下滑，分别为13.0%、11.2%和9.9%。今年上半年，进一步降至8.6%，远低于同期爱玛科技（14.66%）和新日股份（13.41%）的毛利率水平。

　　低毛利率直接导致公司盈利能力低下。2019年-2021年，公司归母净利润分别为0.70亿元、0.40亿元和0.59亿元，净利率分别低至2.8%、1.7%和1.7%。真是利比纸薄。

　　高端化乏力

　　电动两轮车行业存在一个共识，当新国标的换车潮过后，行业增速将逐渐放缓。各企业要如何维持自身增长？

　　高端化，几乎是行业头部企业的共同选择。电动两轮车以>；3500元、1500-3500元、<；1500元，三个价格段，划分高端、中端及入门级市场。

　　绿源的产品中，约10.7%定价为高端范围，剩余为中端范围。事实上，报告期内，贡献了公司收入半壁江山的电动自行车产品的平均售价（出厂价）均远低于1500元。

　　反观主要同行，已开始在高端产品上集中发力。

　　2021年，“电动两轮车之王”雅迪发布高端品牌“VFLY”，将产品售价直接拉升到6999元-19800元。行业老二爱玛紧随其后，推出高端子品牌“小帕”，售价4999元到9999元。

　　行业新势力“小牛”，更是一出生就主打智能化，主攻高端市场，被称为“两轮界的特斯拉”，在一二线城市市场，俘获了一批年轻用户。

　　为提升市场占有率，小牛于2019年推出中低端GOVA系列，定价2500元—4500元，杀入传统两轮车玩家的腹地。

　　绿源已经晚了一步。本次，公司冲击联交所上市，计划将募集资金，用于研发、品牌销售、提升产能等。

　　不知道，上市能否成为公司发展的转折点。