达嘉维康“曲线”拿下康尔佳，无形资产七倍溢价遭深交所拷问

　　6月13日，达嘉维康（301126.SZ）低开高走，当日报收16.77元/股，涨幅2.01%。

　　6月11日晚间，达嘉维康披露了深交所针对公司此前发布的设立合资公司并购买资产的公告下发的关注函，深交所围绕该笔交易中无形资产781.49%的增值率、交易协同性和选择与交易对手成立合资公司而非直接收购的原因等9项问题展开问询。

　　资料显示，曾在新三板挂牌的达嘉维康主要从事药品、生物制品、医疗器械等产品的分销及零售业务，并于2019年开始涉足生殖医院领域。公司于2021年12月登陆深交所创业板，实控人系明晖和王毅清夫妇。

　　交易安排多项细节受到关注

　　据达嘉维康披露的公告，达嘉维康拟出资1.67亿元，与杨小舟、王映辉控制的湖南康尔佳制药股份有限公司（以下简称“康尔佳股份”）、湖南康尔佳生物医药科技有限公司（以下简称“康尔佳生物”）、湖南康尔佳东方丽君化妆品有限公司（以下简称“东方丽君”）共同出资设立合资公司。康尔佳方面三家公司拟用其拥有的机器设备、房产、土地认缴出资7840万元，占目标公司注册资本的32%，达嘉维康出资占比68%。合资公司注册资本约2.45亿元。

　　公告还显示，合资公司设立后，将从康尔佳方面三家公司处购买资产，标的资产包括房屋建筑物、机器设备、土地使用权、药品批件相关无形资产等，评估价值合计2.45亿元，与上述合资公司的注册资本金额一致。在交易过程中，达嘉维康将通过合资公司向康尔佳股份支付1.67亿元收购款，康尔佳方面三家公司将各类资产过户至合资公司名下。

　　此外，康尔佳股份将向合资公司委派董事，康尔佳股份、东方丽君承诺核心技术骨干及核心业务人员在合资公司留任率达到95%以上。公告还显示，康尔佳股份实控人杨小舟、王映辉将负责合资公司的日常经营工作至2025年，并承诺2023年至2025年期间，合资公司的税后净利润不少于1500万元、2000万元和2500万元。

　　从上述交易安排可以看出，除了康尔佳生物未承诺核心技术骨干员工留任，杨小舟、王映辉似有将康尔佳方面三家公司部分核心资产和人员整体划拨至合资公司之意。

　　深交所也要求达嘉维康进一步说明，康尔佳方面三家公司拟用于出资的资产及合资公司拟收购的经营性资产是否为其持有的全部资产，此次交易完成后康尔佳方面三家公司是否拟继续存续。

　　如果上述资产确为康尔佳方面全部资产，从交易实质看，相关安排和达嘉维康直接收购康尔佳方面三家公司产生的效果类似，那么，达嘉维康为何不直接收购，而选择了和交易对手方成立合资公司再购买资产的方式？

　　就直接收购与成立合资公司再购买资产两者的区别，香颂资本执行董事沈萌告诉银柿财经记者：“目前的交易结构只涉及了相关资产，而没有涉及交易对方可能背负的债务，另外，无论是作为出资、还是收购标的的固定资产或无形资产都可能已在原企业的账面折旧摊销，直接收购的话资产溢价率会更高。”换句话说，如果整体收购相关负债也要考虑在内，净资产会被拉低，相应溢价率可能会更高，也即资产会变得“更贵”。沈萌认为，无论是合资方式、还是收购方式，风险都在于资产评估的合理性。

　　深交所也要求达嘉维康补充说明康尔佳方面三家公司近年财务数据，说明选择成立合资公司的合理性，说明康尔佳方面是否存在大额负债、重大诉讼或者影响其主体存续及生产经营的重大事项，本次交易的相关安排是否有利于保证相关业务的经营稳定性等。

　　无形资产增值率达781.94%

　　从这次成立合资公司并购买资产的评估结果来看，交易中的标的资产账面价值约1.35亿元，评估价值约2.42亿元，资产增值率为80.01%，其中增值率最大的系康尔佳股份拥有的无形资产，账面价值约734.4万元，评估增值约6477万元，增值率为781.94%。对此，深交所要求评估师说明康尔佳股份相关无形资产的评估计算过程、相关指标的取值及其确定依据、合理性。

　　颐和银丰投资管理有限公司高级研究员杨勇指出，无形资产包括专利技术、土地使用权等等，这部分应该会经过审计，这个增值率如果通过审计的话应该算是有依据，但也有可能出现高估。

　　记者注意到，这并非康尔佳股份首次出售资产。2021年11月份，方盛制药（603998.SH）曾与康尔佳股份签署协议，以700万元对价受让康尔佳股份的“肠康胶囊”“维生素C泡腾颗粒”“通脉口服液”“六味地黄胶囊”“银黄颗粒”“阿胶三宝膏”等6个药品品种的所有权。据彼时公告，康尔佳股份原有的膏剂生产线已停产。

　　业务协同性几何？

　　对于这次交易的目的，达嘉维康表示是为了加快向上游医药工业布局，充分发挥公司现有业务优势与标的资产业务形成协同效应，一方面利用公司全国销售渠道和零售网点实现对标的资产的产品快速推广，扩大销售规模；另一方面标的资产为公司在全国多省布局的连锁药房提供优质产品，实现优势互补和产业互动。

　　记者注意到，康尔佳股份和康尔佳生物的产品中包含75%乙醇消毒液、医用外科口罩、速干免洗手消毒液等防疫物资，以及部分化学药和中成药等；东方丽君主要生产发用类、护肤类化妆品等。深交所要求达嘉维康说明，化妆品生产业务是否与公司现有医药流通业务具有协同效应，拟收购东方丽君化妆品相关资产的原因与合理性。

　　此前，刚上市半年多的达嘉维康发布的年报显示，2021年，公司实现营收25.92亿元，绝大部分来源于医药分销和医药零售业务，来自湖南省内的收入占到了达嘉维康总收入的97.42%，业务集中度较高；2021年公司毛利率约11.79%，实现归母净利润6800万元，同比增加5.25%。从申万三级行业为医药流通的25家同行业上市公司整体来看，达嘉维康2021年收入和净利润增长率分别排第13位和第16位。

　　为了寻求新的业绩增长点，达嘉维康也在涉足生殖医院领域，向医院终端布局，开设生殖健康与不孕症专科医院嘉辰医院，但目前医院业务贡献收入较少；同时公司表示正积极推进“DTP药房业务”，据年报披露，达嘉维康系湖南省首家政府核准的特殊病种门诊服务协议药店。