华西策略：岁末年初，寻找超预期的几条主线逻辑

　　投资要点

　　一、海外市场：美国核心通胀持续回落，联储偏鹰加剧资产价格波动。美国11月通胀数据低于市场预期，美联储12月议息会议如期加息50基点，同时鲍威尔发言以及点阵图引导偏鹰，全球市场风险偏好受到扰动。往后看，受制于流动性的持续收紧，美国经济“软着陆”的难度正在加大。美股流动性紧缩担忧出现反复，美债收益率短期仍有波动，但市场已从交易紧缩更多转向交易衰退，美股将逐步定价分子端盈利下修压力。对于A股而言，海外流动性紧缩最快的阶段已过，后续A股走势更多由国内因素主导。

　　二、提振信心，扩大内需是明年经济工作重点。中央经济工作会议对当前全球经济的判偏谨慎，同时议对明年经济增速具有信心，提出明年经济目标是“推动经济运行整体好转”。总体上看，本次会议政策基调符合市场预期，并未透露出强刺激的信号。由于外需放缓的拖累效应将逐步显现，明年经济工作重点在于“提振信心，扩大内需”，防风险重要抓手在于稳定房地产市场。随着疫情影响逐步减弱，稳增长政策落地效果进一步显现，明年国内经济增长有望进入复苏通道。

　　三、剖析2023年产业政策重点支持方向。结合二十大报告、本次中央经济工作会议和《扩大内需战略规划纲要（2022-2035年）》，2023年产业政策重点支持方向将围绕消费、硬科技和“安全”领域、数字经济等，防风险重在稳地产。2023年外部环境不确定性仍多，外需走弱将对增长产生一定压制，政策发力重心在于扩大国内需求；产业政策“发展”和“安全”并举，科技政策要聚焦自立自强；包括平台经济在内的数字经济领域将进入规范化发展的轨道，产业逐步迈向繁荣成熟期；防风险方面，本次中央经济工作会议在房地产领域着墨颇多，2023年稳地产将是防风险重要抓手。

　　四、投资建议：岁末年初，把握“稳增长”政策脉络。本次中央经济工作会议政策基调符合市场预期，扩内需、稳地产将是明年稳经济的重要抓手。11月以来国内防疫进入“闯关期”，短期市场将会对后续经济波动产生分歧。但中长期看，随着疫情影响逐步减弱，稳增长政策落地效果进一步显现，明年国内经济增长有望进入复苏通道。站在岁末年初，A股有望延续估值修复行情，结构上“稳增长”政策脉络为主线。行业配置上，关注三条投资主线：

　　1）防风险和稳地产相关的，“房地产产业链”；

　　2）扩内需促消费相关领域，“医药、消费”等；

　　3）与“安全、发展”相关的，“新能源、信创、自主可控、数字经济”等。

　　■风险提示：疫情反复；政策力度不及预期；海外黑天鹅事件等。

　　目 / 录

　　

　　正文

　　01海外市场：美国核心通胀持续回落，联储偏鹰加剧资产价格波动

　　本周全球股指普跌，美元指数“V”型走势。美股方面，本周（12/12-12/16）纳斯达克指数、标普500和道琼斯工业指数分别下跌2.72%、2.08%和1.66%；欧洲股市方面，法国CAC40和德国DAX和英国富时100指数分别下跌3.37%、3.32%和1.93%；A股主要指数回落，创业板指、深证成指和上证指数分别下跌1.94%、1.80%和1.22%。商品和外汇方面，LME铜、LME铝价格分别下跌4.09%和2.81%。美元指数呈现“V”型走势，美元兑人民币小幅贬值。

　　美联储12月议息会议如期加息50基点，但鲍威尔发言以及点阵图引导偏鹰。12月13日，美国劳工统计局公布数据显示，11月美国CPI同比增长7.1%，低于预期的7.3%和前值7.7%，为今年以来的最小增幅；核心CPI同比增长6%，低于预期的6.1%和前值6.3%，已连续两个月出现回落。通胀数据公布后，市场对美联储加息预期放缓，预计美联储明年2月和3月分别加息25基点，本轮加息终点利率在4.75%-5%。12月14日，美联储公布12月FOMC会议声明，将联邦基金利率的目标区间上调至4.25% 至4.50%（上调50bp），加息幅度符合市场预期，但鲍威尔发言以及点阵图引导偏鹰。点阵图预期2023年或还有75基点的加息幅度，2023年联邦基准利率目标区间在5.0%-5.25%。鲍威尔在后续的新闻发布会上表示明年的利率水平将高于投资者的预期，加息还有一段路要走。

　　市场交易与美联储指引出现分歧，衰退担忧加剧资产价格波动。12月点阵图偏鹰，但市场对利率终点定价并未出现改变。全球市场风险偏好受到一定扰动，同时经济衰退和盈利下修担忧使得美股承压下行。往后看，受制于流动性的持续收紧，美国经济“软着陆”的难度正在加大，美债收益率短期仍有波动，但已出现筑顶下行趋势；美股流动性紧缩担忧短期出现反复，但市场已从交易紧缩更多转向交易衰退，美股将逐步定价分子端盈利下修压力。对于A股而言，海外流动性紧缩最快的阶段已过，后续A股走势更多由国内因素主导。

　　

　　

　　

　　

　　02提振信心，扩大内需是明年经济工作重点

　　中央经济工作会议12月15日至16日在北京举行。会议对当前全球经济的判断偏谨慎，会议指出，“我国经济恢复的基础尚不牢固，需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力仍然较大，外部环境动荡不安，给我国经济带来的影响加深。”今年以来，国内疫情、俄乌冲突、美联储大幅加息、海外通胀居高不下等因素对全球经济和金融市场带来扰动，外需放缓对国内出口的抑制效应持续显现。

　　同时，会议对明年经济增速具有信心，会议指出“我国经济韧性强、潜力大、活力足，各项政策效果持续显现，明年经济运行有望总体回升。”我们认为，一方面11月以来国内防疫政策的优化，将使得明年疫情对经济的扰动逐步减弱；另一方面，今年以来的一系列稳增长政策落地效果有望显现，同时部分领域增量政策仍将继续出台。

　　会议提出明年经济目标是“推动经济运行整体好转”，做好“两个统筹”。会议指出，“发展必须是高质量发展”，“要实现质的有效提升和量的合理增长”。做好两个统筹，一是“更好统筹疫情防控和经济社会发展”，二是“更好统筹发展和安全”。近期全国多地疫情反弹，将对短期经济增长产生扰动。根据12月15日国务院联防联控机制新闻发布会的提法，当前疫情防控的工作重心已经从防控感染转到医疗救治，工作目标是保健康、防重症。接下来各地区将根据疫情形势、病情轻重、缓急程度等合理分配医疗资源，加强基层医疗卫生机构发热门诊设置，筑牢基层首诊的第一道防线，避免出现医疗挤兑。

　　宏观政策方面，会议提出继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策。财政政策方面，积极的财政政策加力提效。会议提到“保持必要的财政支出强度”，预计2023年财政支持力度较今年将进一步加大，基建投资将继续保持较高增长；货币政策方面，会议提到“稳健的货币政策要精准有力”，预计2023年货币政策将继续保持合理充裕，不搞大水漫灌，保持广义货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配。2023年结构性货币政策相比今年会更加聚焦，重点支持小微企业、科技创新、绿色发展等领域。

　　会议通稿强调，提振信心，扩大内需将是明年经济工作重点。通稿中“内需”词出现了5次，“消费”词出现了6次。消费方面，提出“要把恢复和扩大消费摆在优先位置，增强消费能力，改善消费条件，创新消费场景。多渠道增加城乡居民收入，支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费。”投资方面，会议强调“要通过政府投资和政策激励有效带动全社会投资。政策性金融要加大对符合国家发展规划重大项目的融资支持。”

　　总体上看，会议政策基调符合市场预期，并未透露出强刺激的信号。由于外需放缓的拖累效应将逐步显现，明年经济工作重点在于“提振信心，扩大内需”，防风险重要抓手在于稳定房地产市场。随着疫情影响逐步减弱，稳增长政策落地效果进一步显现，明年国内经济增长有望进入复苏通道。

　　

　　

　　03剖析 2023 年产业政策重点支持方向

　　结合二十大报告、本次中央经济工作会议和《扩大内需战略规划纲要（2022-2035年）》，2023年产业政策重点支持方向将围绕消费、硬科技和“安全”领域、数字经济等，防风险重在稳地产。

　　一、促消费

　　展望明年，外部环境不确定性仍多，外需走弱将对增长产生一定压制，政策发力重心在于扩大国内需求。本次中央经济工作会议指出，要把恢复和扩大消费摆在优先位置。增强消费能力，改善消费条件，创新消费场景，多渠道增加城乡居民收入，支持住房改善、新能源汽车、养老服务等消费。近日中共中央、国务院印发的《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》指出，“面对复杂严峻的外部环境，必须坚定实施扩大内需战略，以自身的稳定发展有效应对外部风险挑战”。促进消费方面，《纲要》重点提到：1）持续提升传统消费。释放出行消费潜力，推进汽车电动化、网联化、智能化，更好满足中高端消费品消费需求等；2）积极发展服务消费。包括扩大文化和旅游消费、增加养老育幼服务消费、提供多层次医疗健康服务等；3）加快培育新型消费等领域。加快研发智能化产品，支持自动驾驶、无人配送等技术应用，积极发展“互联网+医疗健康”服务等。

　　二、硬科技和“安全”领域

　　中央经济工作会议指出，产业政策要发展和安全并举，科技政策要聚焦自立自强。要围绕制造业重点产业链，找准关键核心技术和零部件薄弱环节，集中优质资源合力攻关，保证产业体系自主可控和安全可靠，确保国民经济循环畅通。制造业领域，要提升传统产业在全球产业分工中的地位和竞争力，加快新能源、人工智能、生物制造、绿色低碳、量子计算等前沿技术研发和应用推广。能源领域，加强重要能源、矿产资源国内勘探开发和增储上产，加快规划建设新型能源体系，提升国家战略物资储备保障能力。农业领域，要实施新一轮千亿斤粮食产能提升行动。

　　三、数字经济

　　中央经济工作会议指出，“要大力发展数字经济，提升常态化监管水平，支持平台企业在引领发展、创造就业、国际竞争中大显身手。”10月28日，国家发改委表示，要牢牢抓住数字技术发展主动权，把握新一轮科技革命和产业变革发展先机，大力发展数字经济。还指出将支持和引导平台经济规范健康持续发展，完成平台经济专项整改，实施常态化监管，集中推出一批“绿灯”投资案例。往后看，包括平台经济在内的数字经济领域将进入规范化发展的轨道，产业逐步迈向繁荣成熟期。

　　四、房地产

　　本次中央经济工作会议在房地产领域着墨颇多，2023年稳地产将是防风险重要抓手。会议提出，在供给端“要扎实做好保交楼、保民生、保稳定各项工作……有效防范化解优质头部房企风险，改善资产负债状况”，在需求端“要要因城施策，支持刚性和改善性住房需求，解决好新市民、青年人等住房问题，探索长租房市场建设。”今年以来，房地产信贷、债券和股权“三支箭”先后发出，同时近期“内保外贷”的第四支箭落地，预计明年房地产领域相关政策仍会继续放松，做好“保交楼、保民生、保稳定”各项工作。

　　

　　

　　04投资建议：岁末年初，把握“稳增长”政策脉络

　　本次中央经济工作会议政策基调符合市场预期，扩内需、稳地产将是明年稳经济的重要抓手。11月以来国内防疫进入“闯关期”，短期市场将会对后续经济波动产生分歧。但中长期看，随着疫情影响逐步减弱，稳增长政策落地效果进一步显现，明年国内经济增长有望进入复苏通道。站在岁末年初，A股有望延续估值修复行情，结构上“稳增长”政策脉络为主线。

　　行业配置上，关注三条投资主线：1）防风险和稳地产相关的，“房地产产业链”；2）扩内需促消费相关领域，“医药、消费”等；3）与“安全、发展”相关的，“新能源、信创、自主可控、数字经济”等。

　　05风险提示

　　疫情反复；政策力度不及预期；海外黑天鹅事件等。