大唐地产IPO悬念：净负债比过山车之谜 离千亿有多远

像大唐地产LOGO一样，黄晞戴着“脸谱”。

一个多月前，她向香港联交所递交了招股书。十年前，大唐曾冲刺上市，但以失败告终。

纷繁的股东变更，和很多离奇的桥段，让这家公司故事不断。

要成功登陆资本市场，最好的故事莫过于一份靓丽的财务报表。

大唐地产曾经拥有过超高负债，从2016年到2018年，净负债比率连续三年超过400%，分别为1085.3%、1087.9%、408.8%。在2019年上半年，骤然降至185.6%。

这是一个完美“瘦身”计划。黄晞给大唐下了一剂怎样的猛药?

净负债比过山车之谜

招股书显示，大唐地产在2016年、2017年、2018年和2019年上半年的营业收入分别为20.76亿元、40.19亿元、54.96亿元及25.26亿元人民币，年复合增长率38.03%。对应的净利润分别为1.29亿元、4.13亿元、5.88亿元及3.69亿元人民币，年复合增长率65.8%;公司毛利率分别为18.4%、24.0%、27.8%、15.9%及37.5%。

2017年是大唐地产取得突破性发展的一年，销售额首次过百亿。在高速发展的背后，离不开大量资金的撬动。报告期内，大唐地产的净负债比分别为1085.3%、1087.9%、408.8%。今年上半年突降至185.6%。

为何净负债比暴降?招股书里这样描述，主要由于保留盈利于2017年至2019年上半年持续增加及本公司股东注资于2019年上半年增加所致。

2019年成功上市的中梁也进行过一波降负债，两年间把净负债率从1790%降到58%;上市房企德信中国2016年时净负债率高达435.2%，2018年时降至192.6%。

然而，大唐地产的负债额却在持续增长中。据招股书，2016年至2019年前6个月的流动负债分别为146.6亿元，175.9亿元，239.5亿元和242.3亿元。其借款总额则一直保持高位，往绩期内分别达到54.5亿元、91.4亿元、84.6亿元和76.0亿元。

2016年至2019年6月末，大唐地产的权益总额分别为3.9亿元、6.5亿元、14.1亿元和22.9亿元，2019年6月末的权益与去年同期相比增加了63.06%。股东注资致使权益总额增加，拉低了净负债比率，也是为了冲刺上市提前做好准备。

短债现金比接近1

截至2019年6月底，大唐地产的借款总额达到了75.98亿元。一年以内需偿还借款达到17.29亿元，1至2年内需偿还的借款达到31.69亿元，同期现金及现金等价物仅为19.42亿元，相比于所需偿还债务还存在很大的资金缺口。

从其现金流来看，2018年大唐地产的经营活动净现金流开始由负转正。2018年及2019年上半年，经营活动现金流分别为20.53亿元、29.50亿元，而其投资活动现金额持续为负。从流动比率指标来看，自2016年起，大唐地产一直维持在较稳定的水平，分别为1.1、1.3、1.2，但是偿债能力稍显不足。

招股书显示，截至2019年6月30日，其银行及其他借款的加权平均利率分别为6.88%、9.66%，加权平均实际利率为8.25%。对于利率的下降，招股书给出解释：“银行及其他借款的加权平均利率整体有所减少，乃主要由于利率相对较低的银行贷款增加及利率相对较高的信托融资安排减少所致。”

在融资方式上，大唐地产主要依靠银行、信托和资产管理机构。招股书中披露了11笔信托融资，多以项目公司的全部股份为抵押，利率在8.8%-14%之间。总体来看，大唐地产的融资利率高于行业平均值，融资成本较高。

上市募集资金缓解资金压力是大唐的主要目的，招股书披露，除了用于物业开发项目外，募集得来的部分资金将会被用于偿还部分银行有息借款。包括一笔2021年8月份到期的银行借款，固定年利率8.5025%，一笔2022年6月到期的银行借款，固定年利率9.0%。

离千亿有多远?

招股书显示，大唐地产已经布局包括厦门、泉州、漳州等在内的近10余座城市，最集中的是南宁、漳州和天津。截至2019年9月底，这三个城市的土地储备占比分别为10%、28.2%、16.7%，总和超过总土储面积的一半。期内贡献在总销售物业收益中占比分别达到76%、98.9%、98.8%，为大唐地产的营收贡献了主要力量。若项目过于集中，在地区政策收紧的情况下，其抗击风险的能力会减弱。

报告期内，大唐地产的违规事件常有发生。6个项目公司无许可证施工被罚款，4个已开展项目没有遵守相关规定而被罚款，2个项目在未办妥竣工手续的情况下交付物业被罚款，3个项目刊登的物业广告未能遵守广告法规被罚款。

大唐地产的目标是冲击千亿，这就需要源源不断的资金来支持运作，以目前的形式来看并不是很乐观。2016年，大唐地产销售额为86.1亿元，2017年销售额突破百亿，2018年为340亿元，年复合增长率53.04%，进入了百强房企排行榜。