全面推行注册制 IPO不再强调持续盈利

历时近五年，资本市场的“根本大法”终于完成“大修”。

12月28日早间，十三届全国人大常委会第十五次会议全体会议审议通过了中华人民共和国证券法(修订草案)，修订后的证券法2020年3月1日起施行。

12月29日，新华社公布了新证券法的全文条款，共设14章、226条。从内容上看，修订后的证券法亮点颇多，包括明确了全面推行注册制，提升证券市场违法行为处罚力度，新增投资者保护专章，强化信息披露要求等。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新对澎湃新闻点评称：“这次的证券法修订，应该说是中国证券法实施二十年来最重大的一次修订。同时，这次修订的时间也是最长的，经历了四年多的时间，四次审议才通过，确实是最重大的一次修订，具有里程碑的意义。”

其中，明确全面推行注册制，被视为本次证券法修订的最大变革之一。

彻底取消核准制、发审委的相关条款

具体到条文上，第二章第九条第一款改为：“公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门注册。未经依法注册，任何单位和个人不得公开发行证券。证券发行注册制的具体范围、实施步骤，由国务院规定。”

在旧版证券法中，上述条款的“注册”原本是“核准”。

这一改动意味着，注册制从法律上扩大至所有的证券品种，未来将不仅局限于科创板这一个板块施行注册制，而会是所有板块都施行注册制。可以预见，在不远的将来，核准制将成为历史。

此外，原版第二十二条为：“国务院证券监督管理机构设发行审核委员会，依法审核股票发行申请。发行审核委员会由国务院证券监督管理机构的专业人员和所聘请的该机构外的有关专家组成，以投票方式对股票发行申请进行表决，提出审核意见。发行审核委员会的具体组成办法、组成人员任期、工作程序，由国务院证券监督管理机构规定。”

在新证券法中此条被全部删除，改为二十一条：

国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门依照法定条件负责证券发行申请的注册。证券公开发行注册的具体办法由国务院规定。

按照国务院的规定，证券交易所等可以审核公开发行证券申请，判断发行人是否符合发行条件、信息披露要求，督促发行人完善信息披露内容。

依照前两款规定参与证券发行申请注册的人员，不得与发行申请人有利害关系，不得直接或者间接接受发行申请人的馈赠，不得持有所注册的发行申请的证券，不得私下与发行申请人进行接触。

董登新说：“新修订的证券法首次赋予了注册制的合法地位。这一点是至关重要的。我们在过去一直推行核准制，核准制主要是行政审核、行政审批，市场化程度比较低。采用注册制取代核准制，这将全方位提高A股市场的包容性，并淡化行政管制，淡化IPO过程中的行政干预，改由证券交易所来实施IPO审核，这是一个重大的改变。”

IPO条件不再强调盈利能力

伴随着核准制改为注册制，证券发行条件也在松绑。

现行证券法的第十三条列出四点公司公开发行新股的条件，其中包括“具有持续盈利能力，财务状况良好”，而这一条在新版证券法中被改为“具有持续经营能力”。

中国证监会法律部主任程合红表示，这一修改有利于打破证券发行监管中的行政审批思维，符合注册制改革的精神。

华泰证券的研报指出，全面推行注册制篇章开启，分步实施有助稳健发展。新股发行是重中之重，我国新股发行制度经历从审批制到核准制再到注册制转变，有望充分按照市场化原则进行项目筛选和资源配置，加快发行效率， 推动直接融资占比显著提升。

这项改变其实已经可以在科创板的实践中发现端倪。

根据科创板的业务规则，IPO包括五类标准，一是预计市值+净利润的标准，二是预计市值+收入+研发投入的标准，三是预计市值+收入+现金流的标准，四是预计市值+营业收入的标准，五是，预计市值不低于人民币40亿元，主要业务或产品需经国家有关部门批准，市场空间大，目前已取得阶段性成果，并获得知名投资机构一定金额的投资。

也就是说，盈利的多少并非是决定企业能否上市的唯一衡量标准，资本市场对于拟上市企业的包容性大大增强。

证监会在12月29日发文称，在总结上海证券交易所设立科创板并试点注册制的经验基础上，新证券法贯彻落实十八届三中全会关于注册制改革的有关要求和十九届四中全会完善资本市场基础制度要求，按照全面推行注册制的基本定位，对证券发行制度做了系统的修改完善，充分体现了注册制改革的决心与方向。

注册制的推进将分步到位

值得一提的是，将注册制写入证券法的修订内容获得通过，意味着能够与此前全国人大常委会对注册制的授权无缝衔接。

2015年12月27日，全国人大通过了《全国人民代表大会常务委员会关于授权国务院在实施股票发行注册制改革中调整适用<中华人民共和国证券法>有关规定的决定》，在这一授权决定中，2018年2月28日是两年有效期的最后截止日。不过，在这一期间，注册制并没有如期推出落地。之后，全国人大将到期日延长到了2020年2月29日。而新的证券法将自2020年3月1日起施行，确实做到了无缝对接。因此，在这个时间点正式将注册制写入证券法颇有意义。

程合红在12月29日表示，证券法的条款也为实践中注册制的分步实施留出制度空间。

他说：“在这里我也想说明一下，注册制是中央的大政方针，也是这次证券法的明确规定，必须坚决贯彻落实，这是毫无疑问的。同时，注册制的推进也是分步到位的。大家知道，证券市场有不同的板块，有不同的证券品种，推行注册制在客观上也不可能一步到位，一蹴而就。这也是证券法这次新增加这一条授权国务院对注册制的具体范围、实施步骤作出具体规定的一个考虑。”

市场对于注册制的下一步推进，普遍集中在对于创业板改革的期待之中。

对此，程合红透露，证监会正在抓紧研究推进创业板改革。按照这次法律的授权，证监会将充分考虑市场实际，特别是要把握好证券发行、证券注册、市场承受能力有机统一衔接，按照国务院的统一部署，分步、稳妥推进。

中信证券的研报也指出，《证券法》的修订为“深改十二条”中“规范、透明、开放、有活力、有韧性”的改革思路奠定了基础，改革或将加速。在改革节奏上，预计创业板注册制或已临近，但向主板市场的推广或仍需等待有关条件的成熟。新法为退市制度改革预留了空间，结合中央经济工作会议“健全退出机制”的部署，预计退市制度改革将在2020年提速。证监会为适应新法或将对现行制度体系做系统性梳理，也值得关注。