海天味业的成本之压：毛利率连年大降，净利润下行态势能否止住？

　　自九月下旬卷入双标门事件后，佛山市海天调味食品股份有限公司（以下简称：海天味业，603288.SH）前三季度归母净利润出现首度下滑，尽管在这之后，海天味业不断加码“0 添加系列”“有机系列”等高端产品，但中低端产品仍然是企业发展主力。

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　　归母净利润首度下滑

　　前三季度，海天味业实现营收190.94亿，同比增长6.11%；实现归母净利润46.67亿，同比下降0.86%；实现扣非净利润44.97亿，同比下降1.83%。

　　第三季度，实现营收55.62亿，同比下降1.77%；实现归母净利润12.74亿，同比下降5.99%；实现扣非净利润12.04亿，同比下降9.52%。

　　财信证券研究报告指出，餐饮渠道作为调味品企业最主要的消费渠道，受疫情影响全年有较长时间无法正常经营堂食，导致调味品行业B端需求受损严重，2022年前三季度海天味业/恒顺醋业/中炬高新/安琪酵母营业收入分别同比增长6.11%/23.71%/15.95%/18.29%，主要系2021Q4的行业性提价支撑，海天味业/安琪酵母归母净利润同比分别-0.86%/-11.87%，恒顺醋业、中炬高新均扭亏为盈。

　　值得注意的是，这是海天味业自上市以来首次在三季报中录得归母净利润下滑，营收增速也进一步放缓。

　　海天味业表示，2022三季报业绩变动主要还是受到疫情的影响，餐饮影响很大，需求减弱，另一方面，因为经销商库存水平普遍偏高，三季度公司没有对经销商进货提出过高的要求，主动减少经销商库存压力。成本端，主要原材物料的价格一直处于较高位水平，对利润的影响也比较大，由于经济环境仍面临着不确定性，公司判断，四季度虽然成本大体趋于稳定，但采购成本下行的空间有限，难以呈现趋势性下降，四季度仍然面临较大的成本压力。

　　华安证券表示，下调海天味业2022/2023/2024年收入分别为 264.72/301.63/337.52亿元，同比增长分别为5.9%/13.9%/11.9%，归母净利润为66.94/79.37/91.09亿元，同比增长0.4%/18.6%/14.8%，对应EPS分别为 1.44/1.71/1.97元/股，对应PE为47/40/35X，维持“买入”评级。

　　业绩变动的同时，2022年海天味业股价下跌了24.27%。

　　

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　　毛利率连续三年下降，无提价计划

　　此外，前三季度，海天味业实现毛利率36.24%，同比下降6.77%；2019-2021年，实现毛利率依次为45.44%、42.17%、38.66%，毛利率持续下滑，三年跌幅达6.78个百分点。

　　西南证券表示，海天味业2022年第三季度公司毛利率为35.3%，同比下降2.6%，下滑主要因原材料价格显著增长，叠加自然灾害以及外部局势等因素影响，大豆、白砂糖等现货价格及PET包材价格持续上涨。2022年第三季度公司净利率为23.0%，同比下降-1.0%，下滑主因毛利率承压，净利率仍待修复。费用率方面，2022年第三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.8/+0.5/-0.6/-0.1%。

　　农产品是海天味业生产产品的主要原材料，其价格主要受市场供求等因素的影响。如果原材料价格上涨较大，将有可能对公司产品毛利率水平带来一定负面影响。

　　以2021年全年为例，上游原材料价格普遍上涨，限电限产亦给经营增加负担，2021年全年大豆及豆粕均价分别同比上涨 14%/20%、玻璃均价同比大涨47%，PET价格上涨40%+，导致行业多数调味品公司毛利率均出现明显的下滑，公司酱油产品毛利率同比回落至46.01%（扣除运费），下降4.79%。

　　财信证券表示，全球通胀背景下大宗商品涨价幅度较大，调味品行业的主要原材料玉米、小麦、大豆等价格都有较高涨幅。龙头公司于2021Q4引领新一轮行业性提价以对冲部分成本压力，但当下小麦、大豆等价格小幅回落但仍处在较高位置，大部分公司利润率承压。

　　2022年半年度业绩报告说明会上，针对投资者关于“公司如何预期下半年和明年的原材料以及包材成本走势，公司是否有进行锁价？”问题，海天味业表示，2022主要原材物料的价格一直处于较高位水平，现阶段锁价会面临较大的风险。由于经济环境面临不确定性，公司判断，采购成本下行的空间有限，难以呈现趋势性下降，全年仍然面临较大的成本压力。

　　即便原材料价格上涨，毛利率下降，海天味业表示公司暂无提价计划，作为行业龙头企业，公司不能一味的将成本向消费者转移，面临成本压力，公司会首选加强内部管理，增收节支。加强企业的核心技术投入，从管理和技术中要效益。

　　中国食品产业分析师朱丹蓬对《港湾商业观察》表示，整个酱油的毛利超过60%，海天味业是有足够的话语权跟做溢价能力、博弈能力去进行成本的控制；并且，它的规模化效应已经凸显，所以整个行业的涨价对它有影响，但并不大，从市场份额的角度来说，海天味业或许也不想提价，让别人趁虚而入。

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　　中低端酱油占比达60%

　　前三季度，海天味业酱油业务实现营收104.03亿，占总营收比例为54.48%；蚝油业务、其他业务实现营收依次为32.10亿、22.03亿，占总营收比例为16.81%、11.54%。

　　2019年-2021年，酱油业务实现营收依次为116.29亿、130.43亿、141.88亿，占比依次为58.74%、57.23%、56.74%。连续三年，海天味业酱油占比均超50%。

　　我国8元/500ML以上价格产品一般属于高端酱油。2020年我国高端酱油市场规模达到250亿元，2015-2020年5年CAGR11%，高于行业整体增速。2015-2020年高端酱油市场占比从26%提升至29%。

　　2010年海天味业酱油产品高端、中端、低端的销售比例为1:6:3,2020年比例为4:5:1，升级趋势明显，但中低端产品仍然占60%。

　　针对公司后续是否计划进一步降低中低端产品占比，《港湾商业观察》联系了海天味业投资者关系部门，并未得到相关回复。

　　东兴证券表示，工业渠道使用中低端产品这个难以改变，但占据公司60%销售量的餐饮渠道具备升级空间。目前我国餐饮连锁率依然较低，2019年国内餐饮连锁化率仅为10.3%，行业连锁化率虽然在逐年提升，但相比美国54.3%，全球平均30%的连锁化率依然具备较大提升空间。连锁品牌相对于个体经营者更加青睐于产品力强，性价比高的海天，且更加倾向于使用中高端的调味产品，随着连锁餐饮店的扩张，海天对餐饮端中高端产品的销售占比也将增加。

　　同时，在2022年9月的添加剂事件后，海天味业不断加码“0 添加系列”、“有机系列”等高端产品。早在2014年，海天味业便已推出“0 添加系列产品”，2021年销售近4万吨，目前有机系列产品增至12款。

　　朱丹蓬表示，海天味业本身的定位是一个大众化的品牌，所以公司并没有把太多的精力、资源配置放在中高端酱油的推广上面。