宏观经济、市场行情将如何演绎 宏观的市场分析

　　2023年A股和港股均迎来不错开局，上证指数上涨5.68%，恒生指数更是大涨14.70%。那么，兔年春节以后，今年宏观经济、市场行情将如何演绎？有哪些投资机会与风险值得关注？哪一种风格将更占优？

　　近期，中国基金报记者采访了理成资产首席执行官、投决会主席吴圣涛，观富资产CEO、创始人詹凌蔚，星石投资副总经理、高级合伙人、高级基金经理方磊，睿亿投资董事长邓跃辉，承泽资产CEO曹雄飞，恒立基金总经理潘焕焕6位知名私募投资经理，把脉2023年市场走势和投资机会。

　　以下是各位私募投资经理的精彩观点：

　　理成资产首席执行官、投决会主席吴圣涛：展望新年，我们还是看哪一类能够承担国家高质量发展、成为未来经济增长的新动能。科技、创新行业中，如果能找到具备极高的护城河和动态发展的，将来源于政策的放松与宏观经济的回升。

　　海外面临经济衰退和滞胀风险

　　美联储加息或临近尾声

　　中国基金报：为什么这一波港股会比A股涨得更猛？你对港股新一年的表现怎么看？全球经济、流动性以及美联储政策等方面有哪些看法？

　　方磊 ：2021年2月以来港股的下跌幅度更大。国内各项政策优化后，经济预期的好转带动A股和港股的上涨，由于港股估值端受海外流动性影响更大、估值更低，美债长端利率震荡回落形成中期利好，因此港股反弹的也更猛。

　　目前可以确定的是美联储加息周期已经进入到步幅放缓的阶段，全球流动性出现了边际好转。但海外通胀压力还未得到完全缓解，劳动力不足、资本开支不足的问题将使得通胀具备韧性，联储政策利率维持高位的时间或超预期，2023年全年海外流动性或仍保持偏紧状态，这将提高经济衰退超预期的可能性。目前看2023年全球经济会是整体下滑并触底反弹的状态，2024年全球经济或将重拾动力。

　　曹雄飞：港股既受益于美国国债收益率见顶，又受益于中国经济复苏预期，属于分子分母端双重受益，加之过去三年实在跌幅巨大，因此反弹的能量更大幅度更高。新的一年至少看多港股到年中，之后要视整体市场估值和全球通胀情况来重新做出判断。

　　全球经济在2023年的运行会比较复杂，目前很难有明确的预判，中国会进入复苏，美国会进入衰退，各国政策目标不一致，也会随着通胀和经济状况快速做出调整，因此在投资上也需要仔细观察，应对为主。

　　潘焕焕：首先，港股对海外流动性变化更敏感。其次，港股下跌幅度足够深，跌得透，反弹也更强。这一波港股的反弹首先是受益于海外流动性收紧的边际放松，其次受益于国内疫情及地产政策调整变化的影响。第三是平台经济整改完成和扶持地产行业也对港股市场有明显的促进作用，港股经过去年11月以来的一波强反弹，无论是互联网、生物医药、还是消费板块都经历了估值修复，最容易赚钱的阶段已经过去，后市将会进入分化阶段。

　　去年第四季度我们认为港股更具投资价值，经过这轮相对强势的反弹，港股虽然还是具有较好的配置价值，但是已与A股的性价比差别不大。

　　在全球经济方面，2023 年全球经济增速将进一步下挫，从滞涨向衰退转变，发达经济体回落速度快于新兴经济体。全球经济的两大龙头，美国和欧元区衰退是确定的，不确定的是深度衰退还是温和衰退。中国复苏也是确定的，不确定的是弱复苏还是强复苏。流动性方面，美国方向是由紧到松，中国方向是由松到紧。美联储后续加息幅度空间有限，但美国通胀要再回到2%也很难。

　　吴圣涛：境外的美联储持续加息及俄乌事件，境内的疫情及部分行业政策影响，使得港股承受了整体比A股巨大的波动，因而在相关负面影响改善的过程中，港股也更早有所修复。整个2022年全球市场最重要的关注点是美联储的加息进程，2023年，相信市场已充分反应了美联储此轮加息周期，会把关注点转向美国经济是否会衰退，由于美国金融体系和政府足够成熟且有较多工具可用，衰退我们是认为可控的。在前期跌幅较大的基础上，港股可能有阶段性的大机会。

　　邓跃辉：这一波港股比A涨得更猛主要因为过去两年港股受制于国内外不利的宏观政策环境，整体跌幅更大，很多板块和个股跌幅超过90%，估值达到历史极值，整体市场估值更低，也更具备安全边际，因而反弹的起点更低，弹性更大；同时港股对整体国内外宏观经济形势更加敏感，在国内宏观经济复苏，外部通胀和加息压力减缓的情形下，港股作为外资投资中国的桥头堡，也是外资加仓中国的前站。

　　对于港股新一年的表现我们持乐观态度，主要逻辑在于压制港股的国内外因素在新的一年均实现反转。

　　从国内宏观政策环境来看，二十大之后，国内对于地产、互联网平台经济等领域政策开始转向，并明确提出要恢复民营经济活力、恢复市场信心，这将极大的提振港股这些领域的估值水平。

　　从国外宏观形势来看，港股跌幅较大，还受到过去一年海外严峻的通胀形势以及美联储的超预期持续加息，导致全球股票市场整体承压，外资持续流出新兴市场，回流美国，并不断推升美元指数；而今年由于通胀逐步回落，美联储加息也临近终点，全球资本将逐步加大对新兴市场的配置力度，尤其是中国经济在2023年预计将在全球主要经济体中逆势复苏，中国权益资产的吸引力大幅提升，因而也是外资加仓的重点方向。

　　詹凌蔚：关于港股：第一，港股经历了2022年大幅调整，其中很多行业是具备投资价值的。具体而言，我们相对比较看好例如互联网、消费中的一些核心领域，包括跟经济周期相关、 AH同时上市但是港股估值偏低的一些领域。

　　第二，从全球比较的视野来看，由于美联储持续加息，2022年经历了一次大的外资流出，今年情况会有所不同。今年在全球衰退的大背景下，国内的经济应该说是一抹亮色，所以我觉得海外资金也会更加重视港股市场。

　　第三，2023年在很多领域政策是有很大修复的，以地产领域、互联网领域为代表，而这两个领域中，港股是有很多A股没有的优质公司的。所以从以上几个维度，我们认为2023年确实要更加重视港股。

　　关于全球经济及流动性，我们认为2023年最大的经济增长的不利条件是在国际经济环境上。当前投资者对欧美的通胀和美联储的货币政策普遍乐观，我们认为这是资本市场要警惕的风险。国际经济方面美欧衰退已经成为定局，预计2023年GDP增长是在1%以下，甚至是在0%左右，但是真正最大的风险不在于衰退，而是滞胀。即通胀的压力可能不会随着衰退的初步阶段而有所缓解，会导致美联储进退两难。导致我们市场投资者预期的美联储能够很快进入降息周期的预期，可能没有那么快能够实现。

　　所以，国际方面一方面2023年要警惕欧美滞胀的持续时间更长，美联储不会那么快转入降息；另一方面还要警惕日本在通胀压力上升的时候，退出货币宽松政策的时候，会不会引起全球流动性的动荡。

　　年初积极调整组合结构

　　重点布局消费、新能源等板块

　　中国基金报：年初你在投资操作上有哪些变化？2023年更看好A股和港股的哪些行业和板块的投资机会？为什么？

　　方磊：2023年国内经济进入复苏周期，股市中的投资机会将增加。2023年宏观总旋律是“内需向上、外需向下”，因此在股市结构上与国内内需相关的板块可能更具弹性。2021年下半年以来，多点疫情的爆发导致国内消费和服务业的供给出清较为剧烈，预计2023年需求逐渐恢复并越过供需平衡点后，消费等与内需密切关联板块的盈利弹性将有所显现，部分优质企业的业绩可能会超出市场预期。同时，我们对中长期发展空间大的成长板块也保持密切关注，尤其是那些基本面不错、估值合理偏低的细分板块。

　　曹雄飞：年初对组合进行了市场的均衡，增配了消费行业，主要是受益于经济复苏且前期股价跌幅较大的标的。2023年，看好新能源行业，包括海风、光伏、储能等，上述行业在2022年下半年跌幅较大，但未来两年行业复合增长率仍可超过30%，估值目前处在较低位置，股价的性价比极高。看好受益于经济复苏的广告传媒行业，这块细分领域对经济扩张的弹性较大，而股价仍处在低位。看好部分上游资源行业，包括铜、铝、磷、锂等供给相对受限，而需求有明确扩张的行业。看好港股部分头部互联网平台，随着政策转向，这类公司有望迎来盈利和估值的向上双击。

　　詹凌蔚：投资主线总体思路是内需先行、安全垫后，发展和安全并重，但是2023年毫无疑问发展要领先于安全。我们看好以下几类的行业机会：一是受益于疫情防控政策逆转，且具备中长期成长空间的机会，包括医药、食品饮料、酒店以及线下餐饮；二是受益于产业政策逆转，且具备中长期成长空间的投资机会，比如互联网平台、传媒；三是受益于地产政策逆转的低估值开发商以及地产的产业链；四是经过大幅调整，目前还仍在下行的保安全、保供应领域的机会，包括计算机应用、半导体等；五是受益于产业周期演进与宏观政策拉动投资周期共振的储能、电网电力设备等行业。

　　邓跃辉：年初以来，我们在投资操作上提高了整体仓位水平，并加大了港股和顺周期消费领域的配置水平。我们认为，2023年A股和港股都具备较好的投资机会。整体而言，A股或将经历轮动普涨的行情。疫情政策优化初期，上涨的领域主要集中在顺周期消费等板块；等到经济社会恢复正常，市场将从预期修复阶段转向基本面验证阶段，真正有业绩增长且估值有吸引力的公司将有不错的投资机会。另外，港股中的互联网平台经济、消费和创新药等领域具备较好的估值修复机会。

　　吴圣涛：年初以来，我们维持股票仓位不变，在可转债领域增加了配置，核心原因是2022年下半年转债市场不少优质标的估值压缩明显，具备了更好的安全边际，优选品种、加大配置已经变得切实可行。具体到投资方向，2023年不排除金融地产可能会有反弹的机会，但长期看其不符合经济的发展方向，而新能源、先进制造业公司则更符合国家未来的经济发展方向。此外，我们相信互联网较大可能在低基数和政策边际放松的情形下会有所表现。

　　潘焕焕：积极看好2023年A股和港股市场的投资机会。我们坚持多资产配置的思路并从三个维度来加大权益市场头寸，一是提高A股和港股的持仓比例；二是上证指数3500点以下开展定向增发组合投资；三是配置了可转债和可交债，这类债券既有安全边际也能受益股票市场上涨。在行业上，我们2023年沿着和经济弱相关行业布局，目前更看好A股和港股的医药、运营商和军工等行业机会。

　　整体政策基调依旧偏暖

　　积极关注后续政策落地的情况

　　中国基金报：近期各种政策频出，行业利好不断，对政策面您有哪些预测？春节以后的两会怎么看？

　　方磊：整体政策基调依旧是偏暖的。宏观政策方面，短期货币政策或将继续保持偏宽松，但随着国内需求的恢复、通胀的温和修复，货币环境或将逐渐回归中性。财政政策方面，中央经济工作会议要求“积极的财政政策加力提效，保持必要的财政支出强度，在有效支持高质量发展中保障财政可持续和地方政府债务风险可控”，预计全年财政政策的力度仍将保持偏强。产业政策方面，互联网、房地产等行业也会出现更多的积极信号。

　　我们认为春节后两会将延续2022年末中央经济工作会议的基调。2023年地方两会GDP加权算出的全国经济增速目标为5.6%，较2022年下降0.5个百分点，全国两会的经济目标可能会定为5%以上。其中，促消费可能会被定为2023年最为重要的任务，兼顾发展速度和发展质量的重大项目投资可能成为对经济起托底作用的政策抓手。

　　詹凌蔚：货币政策方面，仍然判断重心是实现宽货币向宽信用的传导。财政政策方面，中央经济工作会议对财政政策的表态仍然是提质增效，依然是积极的总基调。产业政策方面，中央经济工作会议提出了优化产业政策实施方式，尊重市场优化方向的产业政策能够真正发挥有效的引导作用。积极关注春节后两会政策的落地，观察对市场信心的修复情况。

　　邓跃辉：未来国内政策战略上将从供给侧改革转向扩大内需，有利于需求扩张的政策预计会陆续推出。同时，有利于活跃民营经济、扩大就业和提升居民收入水平、消费意愿类的政策也将有配套举措。春节以后的两会，工作重心将转向如何实现稳增长目标，重点关注经济稳增长政策的落地情况。

　　潘焕焕：近期无论是科技创新、数据安全还是房地产都出台了不少政策，我们预计为了拉动经济复苏，后续会有更多的政策出台。针对当前需求不足和信心不足的情况，两会后的政策着力点可能会包括以下几个方面：一是实施更加宽松的货币政策，不排除降准降息；二是进一步加大对房地产行业的扶持力度；三是中央财政会加大对地方财政的支持；四是扩大内循环的消费，并增加基建投资等。

　　曹雄飞：我们认为近期的政策利好不是终点，2023年刺激经济发展成为政策的重点，政策利好一直会持续到两会。春节后市场大概率从节前的“价值搭台”转向“成长唱戏”，因此对节后到两会期间的行情持乐观态度。

　　国内外影响因素共同扰动

　　多重风险仍需警惕

　　中国基金报：你认为2023年有哪些影响市场的重要因素，其中有哪些风险因素比较值得关注？

　　方磊：2023年影响市场的因素可以分为海内外两方面。海外方面，美联储货币政策的变化、连续紧缩政策带来的欧美经济下行幅度，以及地缘冲突的变化可能是重要影响因素。目前我们判断美联储2023年保持偏高利率、欧美经济体出现浅衰退、地缘冲突将长期化，整体海外风险集中于欧美经济下行压力加大对中国外需的影响。国内方面，内需的复苏程度、经济复苏带来的通胀环境变化可能是更加突出的影响因素。国内方面的风险因素可能在于内需复苏带动通胀快速上升对货币环境形成制约，但短期可能还看不到。

　　邓跃辉：从国内影响因素来看，一是疫情结束后，经济社会能多大程度恢复到疫情前的水平；二是国内宏观政策及货币政策能否维持相对宽松的环境，产业层面是否会出台对消费、地产和民营经济等刺激鼓励政策。从海外影响因素来看，一是海外通胀下行幅度及节奏，以及由此影响下的美联储加息进展情况如何；二是海外宏观经济状况，美日欧等主要经济体整体经济状况。上述因素都会影响全球资本市场对于2023年盈利展望和流动性环境的判断。

　　2023年需要关注的风险因素有两方面，一是国内经济恢复不及预期的风险，二是海外加息幅度超预期，或经济下行幅度超预期的风险。

　　潘焕焕：对于2023年A股市场，我们主要关注的影响因素有：经济刺激政策、产业政策和民企信心、中美关系、中美两国的货币政策、股债性价比等。此外，房地产市场的下滑、居民消费和民企投资信心不足，地方城投债违约、美国衰退则是我们重点关注的风险。

　　吴圣涛：尽管我们认为2023年的市场机会可能比2022年要多，但客观上我们仍然面临巨大的挑战。从外因来讲，中美高科技领域的脱钩制约了中国在很多重要领域里的发展，这对于实现经济增长结构转型影响深远。另外俄乌冲突制约了全球的发展，影响很多国家在能源安全、粮食安全等方面的重新布局和考量。从内因来看，经济增速难以回到过去高速增长的水平，导致全市场利润增长水平下降。另外中国企业在参与全球化的过程中受益，但面对国际环境的快速发展，企业优胜劣汰的周期大幅压缩。

　　回到投资本身，企业的快速分化要求我们警惕盲目看多，行业的快速迭代要求我们要规避越来越多的价值陷阱，公司业务和业绩波动的加大要求我们前瞻性地辨识竞争优势和商业壁垒的可持续性。

　　詹凌蔚：首先，我们认为2023年最大的风险点是信心，信心比黄金更重要。其次，当前全球投资者对2023年美联储加息周期的结束，以及降息周期的开启是抱有较大预期的。我们认为美国的通胀中枢可能不会那么快下行，美联储的目标利率从4.75%提到5.25%甚至以上是存在合理性的，这一旦成为现实的话会是一个风险点。最后一个风险点是疫情的演进，如果出现大规模二次感染或集中出现一些新的亚型变异株，这对经济社会带来的冲击需要关注。

　　曹雄飞：2023年影响市场的风险因素包括以下几方面：一是欧美经济衰退，导致出口低预期；二是美国通胀韧性太强，导致下半年货币政策低预期；三是国内经济复苏情况阶段性不及预期；四是海外战争风险；五是下半年国内通胀抬头的风险等。