东北证券：3月金股组合（东北证券3号最新净值）

　　01

　　策略邓利军——策略专题报告

　　春季行情尾声，继续震荡

　　基本面与海外流动性边际变化是影响3月市场的核心因素。（1）与3月环境（盈利见底、中长贷上行、复苏不确定、海外流动性偏紧）类似的有2012年8月-10月、2016年2月-3月、2019年10月。（2）复盘这些时间段的A股表现，可以看到：其一，基本面的边际变化是核心影响因素，高频基本面数据如螺纹钢价、PMI、企业盈利等的变化决定当时市场走势的强弱；其二，海外流动性边际收紧对市场走势影响较短暂，且和当时基本面强弱密切相关，如2016年2-3月、2019年10月市场表现较强；其三，地缘风险的影响需要看冲突的级别及是否是新的冲突，如2018年的中美贸易摩擦、2022年的俄乌冲突对市场影响较大，但2019年的贸易摩擦和今年年初的俄乌冲突影响较小。（3）影响今年3月市场走势的核心因素是复苏节奏及海外流动性。

　　春节后开复工率持续回升，中观行业景气回升差异较大。（1）国内开复工和劳务到位均已超过去年农历同期：开复工率为86.1%，周环比提升9.6%；劳务到位率83.9%，周环比提升15.7%。开复工进度来看，市政>；基建>；房建。（2）中观行业景气上，周期方面，煤炭、铁矿等上游材料和化工类行业景气度有所回升，但与地产相关的建材类仍较低迷；消费方面，汽车尤其是新能源车、白酒、免税、美容等回升明显。

　　海外通胀超预期，流动性外紧内松不变。（1）宏观流动性上，首先，从美联储议息会议表态及历次加息操作经验来看，我们认为美国3月份加息幅度仍将维持在25BP；其次，国内商业策略报告：春季行情尾声，继续震荡》（2023/2/27）

　　分析师编号：S0550520030001

　　02

　　食品饮料李强——中宠股份（002891.SZ）

　　加速主粮开拓，品牌建设见成效

　　事件：公司于10月27日发布2022年三季报。前三季度公司实现营业收入/归母净利润/归 母 扣 非 净 利 润24.42/1.15/1.14亿元，同比+21.38%/+24.99%/+31.05%。其中，Q3单季公司实现营业收入/归母净利润/归母扣非净利润8.53/0.46/0.47亿元，同比+12.98%/+49.19%/+49.93%。

　　点评：海外业务短期承压，境内主粮高增长。分地区看，前三季度海外收入增速近20%，其中Q3增长不到10%，主要系九月海外B端客户去库存，调整订单所致。美国工厂表现强劲，Q3保持40%以上增长，收入体量占境外收入约1/3。国内业务受益于公司聚焦发展战略，收入增速在25%以上，Q3达到30%。前三季度主粮、湿粮两大品类皆实现30%以上的增长。原材料价格上涨拖累整体毛利率，前三季度/Q3公司毛利率为19.38%/20.05%，同比-1.13pcts/+1.12pcts，公司亦有调价覆盖成本端压力。费用率方面，由于加大营销费用投放，公司前三季度/Q3销售费用率为7.95%/7.98%，同比+0.23pcts/+0.28pcts；前 三 季 度/Q3净 利 率 为5.18%/6.21%，同比-0.08pcts/+1.49pcts。截至Q3，财务费用约-1505万元，主要系人民币持续贬值贡献汇兑收益。

　　品牌建设稳步推进，核心品牌表现亮眼。公司坚持聚焦品牌战略，加速自有品牌培育。截至Q3，wanpy增速保持在40%以上，占国内收入比例达到60%，wanpy鲜肉粮与鲜盒主打鲜概念，持续热销。上半年公司成立专渠部，重点整合线下渠道，zeal销售环比向好，零号罐占比已达到1/3，驱动zeal品牌稳健增长。去年收购的领先保持高毛利打法，推出爆款主食罐，销售成绩亮眼。

　　产能布局有序，助力未来发展。公司预计明年投放国内3万吨干粮与新西兰2万吨湿粮产能。近日，公司发行可转债以扩充干粮、湿粮、冻干产品线，有望助推企业持续发展，保持（688456.SH）

　　募投项目和增材子公司进入投产期，公司未来可期

　　步步为营，公司3D打印材料未来有望贡献主要利润增量。公司自主研发了3D打印粉体材料制备技术，目前总体技术达到国际先进水平，部分技术达到国际领先水平。2021年公司新设有研增材技术有限公司，持股比例80%，目前新设公司已投产。新设公司的主营业务包括增材制造金属材料和特种合金粉体材料的研发、生产和销售，其中增材制造金属粉体材料为重点发展方向，主要产品为高温合金粉末、铝合金粉末、铜合金粉末等。新设公司引入钢研投资作为战略投资者，这有助于新设公司顺利切入高端产品市场，迅速扩大自身产销规模，利于公司长期发展。

　　募投项目稳步推进，公司产能逐步扩张。公司重庆粉体材料生产基地预计2022年12月31日前可完成项目建设并投入试生产，铜基金属粉体材料设计产能11600吨/年，锡粉设计产能400吨/年。公司泰国粉体材料生产基地已于2022年6月开工，预计泰国生产基地2023年三季度投产，铜基金属粉体材料设计产能5700吨/年，微电子锡基焊粉材料设计产能400吨/年，锡粉设计产能300吨/年。

　　公司三季度业绩低于预期，预计未来将逐步好转。公司第三季度业绩出现较大程度下滑，主要原因有三：受宏观经济下行和下游需求影响，铜基和锡基粉体材料销售情况不及预期；南方高温限电政策导致公司部分生产基地停产；铜、锡等原材料价格下跌导致公司出现存货跌价损失。未来随着公司新建生产基地及增材制造子公司的逐步投产，预计公司业绩将出现好转。

　　投资建议与评级：预计公司2022-2024年营业收入分别为25.5/32.49/40.49亿元，归母净利润分别为6733.31/15353.77/26276.69万元，EPS分别为0.65/1.48/2.53元。考虑到公司重庆生产基地即将投产，泰国生产基地2023年三季度投产以及3D打印粉体材料产能逐步投产，维持公司“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格大幅波动，导致公司持续销售能力及销售回款受到影响的风险；粉体材料下游需求不足的风险；3D打印粉体材料下游订单不稳定、不确定的风险；业绩预测和估值判断不及预期的风险。

　　参考报告：

　　《有研粉材（688456.SH）：募投项目和增材子公司进入投产期，公司未来可期》（2022/12/15）

　　分析师编号：S0550521100004

　　04

　　电子李玖——方邦股份（688020.SH）

　　业绩暂时承压，可剥离铜箔成国产先进封装载板破局之光

　　事件：1月31日，公司发布2022年业绩预告，预计实现营收31255万元，同比增加6.87%，归母净利润为-6000万元到-8000万元，扣非归母净利润为-7200万元到-9200万元。

　　点评：需求下行致营收增长放缓，多因素叠加致使业绩亏损。2022Q4公司预计实现营收7325.02万元，同比下降27.67%，环比增加7.51%；2022Q4归母净利润的中值为-1612万元，环比有所好转。2022年全球经济增长承压，居民消费动力不足导致终端消费电子需求疲软，公司主要产品屏蔽膜销售额同比下降23%。与此同时，公司铜箔产品直接客户为贸易商，销售价格低于市场平均水平，产能利用率和良率低于行业平均水平，折旧增加等多因素导致公司铜箔业务有较大亏损。

　　可剥铜技术稳步推进，国产替代打开市场空间。公司可剥铜产品作为基础复合电子材料，在芯片封装、超细线路制备等领域具有重要作用。据Prismark数据显示，2021年全球IC载板的市场规模为144亿美元，超过硅片的126.2亿美元。作为IC载板领域的新产品，可剥铜具有不弱于ABF载板的最小线宽线距，以及同等面积下显著的成本优势。当前ABF载板市场几乎被日本味之素所垄断，国内多家厂商尚处于产品验证导入阶段，可剥铜有望成为实现IC载板自主化的另一大关键技术，在大力推进半导体国产替代的背景下具有重要意义。当前可剥铜仅日本三井可提供，公司可剥铜产品今年有望实现出货，进一步打开业绩增长空间。

　　PET铜箔量产在即，工艺+产能优势助力业务增长。PET铜箔在动力电池领域具有重要作用，市场空间达到百亿量级。公司PET铜箔稳步推进，四大核心技术奠定公司技术优势，通过现有屏蔽膜产线可快速实现PET铜箔量产。若产品顺利认证，工艺+产能的优势将助力公司快速抢占市场，实现第二业绩增长曲线。

　　维持“买入”评级。我们看好公司在PET铜箔和可剥铜领域顺利实现产品认证与量产，不断抢占市场份额，实现业绩高速增长。预计公司2022-2024年实现营收3.13/6.36/8.89亿元，归母净利润-0.7/0.62/1.71亿元，2023-2024年对应PE分别为90.34/32.74倍。

　　风险提示：下游需求不及预期，产品验证不及预期，盈利与估值不及预期

　　参考报告：

　　《方邦股份（688020.SH）：业绩暂时承压，可剥离铜箔成国产先进封装载板破局之光（2023/2/21）

　　分析师编号：S0550522030001

　　05

　　房地产吴胤翔——越秀地产（0123.HK）

　　2022年销售逆势前进，核心城市积极增储

　　TOP20中销售增速最高，深耕广州显成效。公司披露2022年销售业绩，全年实现全口径销售金额1250.3亿元，同比上升8.6%，增速位居行业TOP20房企之首，跃居行业第16名，超额达成年初制定的目标1235亿；公司实现销售面积414.0万平，同比下滑0.9%，销售均价为30200元/平，同比上升9.5%；2022年公司持续深耕优势区域，根据克尔瑞数据，公司在广州达成全口径销售金额658.4亿，占总金额52.66%，权益金额444.1亿，在各类广州销售榜单上均位居榜首。

　　积极投资，多元增储。2022年公司继续深化“1+4”的全国化战略布局，在广州、上海、杭州等核心城市新增了36个项目，总建面684万平，对应权益土地款415亿，拿地强度保持在六成左右水平。根据已披露的拿地信息，2022年公司一二线城市新增土储权益金额占全国超95%，主要分布在大湾区和华东的高能级城市；公司坚持“6+1”多元化增储模式，通过TOD、国企合作等模式控制土地成本，特别是2022年新增2个TOD项目，其中与杭州地铁合作的勾庄项目实现了TOD走出广州新的突破。

　　营收高增长，毛利率仍维持20%以上。公司2022H1营收312.9亿元，同比上升29.1%；毛利率约为21.2%，同比下滑5.6pct，但仍保持在20%以上；归母净利润17.1 亿元，同比下降25.8%；剔除汇兑损益和投资物业公允价值变动后的核心归母净利润约为21.1亿元，同比增长1.4%。截止2022H1，公司合同负债720亿，覆盖2021年营收1.25倍。

　　财务结构健康，融资渠道通畅。公司2022H1在手现金390.5亿（其中33%为预售监管资金），剔除预收账款的资产负债率为69.4%，净负债率为59.7%，现金短债比为1.45；集团平均融资利息本同比下降34个基点至4.11%。2022年公司发行98.4亿境内信用债，其中9月发行的25.9亿公司债3+2年期票面利率低至2.78%，5+2年期票面利率仅为3.09%；2023年1月9日通过SPV公司在澳门金交所发行20亿元自贸区离岸人民币债券，期限3年，票面利率仅为4%。

　　投资建议：公司国资背景加持销售逆势提升，土储整体优质。我们预测公司2022/2023/2024年EPS为1.20/1.40/1.61元人民币，给予“买入”评级，目标价13.15港元/股，对应2022H1每股净资产0.75倍PB。

　　风险提示：业绩预测和估值判断不达预期；国内新冠疫情反复。

　　参考报告：

　　《越秀地产（0123.HK）：2022年销售逆势前进，核心城市积极增储》（2023/01/20）

　　分析师编号：S0550522030003

　　06

　　（688053.SH）

　　军用电子元器件检测领先企业，乘风将起

　　公司是第三方军用电子元器件检测领先企业。本篇报告我们阐明了检测行业和军用电子元器件检测领域的市场空间、竞争格局和壁垒、商业模式特点，着重探讨公司的竞争优势、未来增长的驱动力及投资逻辑。

　　我们认为公司当前核心矛盾在于行业下游需求的高景气同公司检测产能不足的矛盾，因此核心关注点在于公司实验室和设备扩张带来的检测产能和品类增加，是观察公司未来增长的先行驱动。

　　检测行业长坡厚雪，增长稳定。全球检测行业发展百年，近十余年均增速仍保持10%左右。企业增长的驱动来自实验室和设备的扩张。固定资产投入是企业增长的领先变量，单位资本投入带来的产出是衡量经营的重要指标。如何实现现金流与资本开支的平衡考验精细化的管理水平。

　　军用电子元器件检测领域竞争格局较好，壁垒高，市场规模超百亿。由于面向军工客户，行业进入壁垒较高，参与企业以军工集团下属单位为主，规模较大的民营机构数量少，具备一定地域属性，竞争格局良好。

　　三大核心因素驱动行业下游需求增长和市场扩容。一是在于国防开支的稳健增长、二是在于国防信息化、武器装备智能化及国产化催生的军用电子元器件需求增长；三是在于第三方检测市场的扩容以及一筛市场逐步释放。当前军用电子元器件检测以体制内为主，第三方市场处于起步阶段，市场化程度偏低。市场化检测机构具有规模效应，检测成本低于内部自检，亦可规避内部利益冲突，我们认为第三方检测市场有望逐步扩容。同时，原来由生产企业自检的一筛市场也将逐步对外释放。

　　公司竞争优势显著，募资扩产检测产能和品类双扩张，成长性强。公司具备CNAS和DILAC实验室资质，客户主要为军工集团下属单位，实验室布局成都、西安和无锡，辐射军工生产重地。公司盈利能力强，2021年净利率和ROE分别为43.71%、36.04%，投入产出比1.67，居行业前列。在手资金充足，上市募资13.88亿元，超募7.69亿元，支撑扩张。

　　投资建议：预计公司2022-2024年营业收入分别为2.81/4.16/5.95亿元，归母净利润分别为1.13/1.75/2.45亿元，同比增长16.84%/54.36%/40.19%，对应PE分别为61.45/39.81/28.40X，首次覆盖给予买入评级。

　　风险提示：产能扩张不及预期，需求下滑，业绩和估值判断不达预期。

　　参考报告：

　　《思科瑞（688053.SH）：军用电子元器件检测领先企业，乘风将起》（2023/02/09）

　　分析师编号：S0550520020001

　　07

　　国防军工王凤华——中国卫通（601698.SH）

　　公司点评报告：高通量卫星开启高轨卫星互联网新时代

　　事件：公司近日公告，中星26号卫星按计划进入预定轨道，将在通过在轨测试后交付中国卫通（以下简称“公司”）运营管理。

　　点评：高通量卫星互联网能力进一步提升。本次发射卫星采用东方红四号增强型卫星平台，使用电推+化学推进的混合推进设计，使得星上可搭载更多Ka频段高通量通信载荷。该卫星还设计了94个用户波束，可覆盖中国全境及周边地区和水域、东亚、东南亚、南亚部分地区、太平洋和印度洋部分区域等，覆盖范围广，不受地理条件限制。至此，公司已拥有17颗在轨运营卫星，其中中星26号卫星将与中国卫通现有的中星16号卫星、中星19号卫星两颗高通量卫星共同为用户提供高速的专网通信和卫星互联网接入等服务，高通量宽带服务能力大幅提升。

　　超百Gbps高通量卫星开启卫星互联网新时代。根据公司披露，高通量卫星可向航空、航海、应急、能源、林草等行业及普遍服务用户提供高速的专网通信和卫星互联网接入等服务，为边远地区提供安全可靠、覆盖更广的信息传输手段。我们预计公司所搭建的高轨宽带通信网络将与国家星网集团计划搭建的低轨网络形成有效协同，且在面向空中旅行与远航对于宽带通信的巨大需求方面，公司已具备先发优势。

　　轨道资源+卫星资源+组网技术+成熟运营经验+头部客户生态群推动公司开启卫星互联网新时代。以机载互联网为例，公司年初已向国航B-737机型交付首个机载卫星通信终端，标志着国航B-737型Ka航空互联网飞机进入改装取证阶段。中国民航局发布的《加快推进空中接入互联网工作的实施方案征求意见稿》中提及计划2022年全机队接入空中互联网，过去两年受疫情影响，进度有所耽误，但根据中国商飞预测，到2040年，中国的机队规模将达到9957架，有望成为全球最大的机载互联网市场。

　　投资建议：看好公司依托高轨卫星的业务拓展能力，我们预测公司2022-2024年营业收入分别为27.42/29.48/33.0亿元，归母净利润分别为7.08/8.39/9.75亿元，对应EPS为0.17/0.2/0.23元/股，对应PE81.1/68.46/58.88X，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：卫星资产减值、盈利预测与估值不达预期、机载供应链受限

　　参考报告：

　　《中国卫通（601698.SH）：公司点评报告：高通量卫星开启高轨卫星互联网新时代》（2023/2/24）

　　分析师编号：S0550520020001

　　08

　　建材濮阳——华铁应急（603300.SH）

　　高空平台租赁业务前景广阔，轻资产化助力扩容

　　公司是为国内设备租赁龙头企业之一。公司形成了高空作业平台租赁服务、建筑支护设备租赁服务和地下维修维护服务三大板块业务布局。公司业务覆盖建筑过程各个场景，各板块相互协同，提供整体解决方案。公司先后进入高空平台作业及地下维修维护服务版块，战略定位城市运维领域。

　　稳固传统行业地位，进军地下维修维护领域。受益于基建投资的不断增加以及城镇化的不断推进，我国建筑业产值稳定增长。建设要求提升，“以租代买”成为趋势。支护系统方面，钢支撑逐步替代混凝土支撑，成为支护产品新风尚，此外，钢支护的渗透率不断提升。模架系统方面，铝模板、盘扣式脚手架逐步替代木模板及传统脚手架。公司为地铁钢租赁细分行业龙头之一，民用钢为公司近几年逐步发展的新品类；公司收购浙江恒铝、浙江粤顺和湖北仁泰，发力铝模板及爬架业务。公司于2019年正式进入地下维修维护领域。

　　公司把握高空作业平台风口，积极扩容。高空平台作业应用广泛，受地产周期影响小。近几年高空作业平台保有量呈高速增长态势，但目前国内高空作业平台保有量相较美国成熟市场仍有成长空间。公司于2019年进入高空作业平台市场，迅速占据市场份额，公司高空作业平台业务维持高速增长态势。截至2022年9月末，公司管理的高空作业平台数量突破6.7万台，较上年末新增1.2万台。公司以“东部地区网点加密，中西部地区重点城市布局”为指导方向进行全国网点布局的深化。

　　公司推行轻资产、数字化两大战略。高空作业平台租赁行业属于重资产行业。相较于中小企业，公司采购成本、融资成本更具优势。公司大力推行轻资产模式。公司在高空作业平台重点推进“转租”轻资产模式；同时，公司积极开展合作公司模式，与东阳城投合作，拟做出轻资产标杆项目。此外，公司积极布局数字化，协同各项业务。

　　维持公司“买入”评级。预计公司2022-2024年实现归母净利润6.6、8.8、11.5亿元，同比增32%、33%、32%，对应估值13、10、8倍。

　　风险提示：下游需求不及预期；业绩预测和估值判断不达预期。

　　参考报告：

　　《华铁应急（603300.SH）深度报告：高空平台租赁业务前景广阔，轻资产化助力扩容》（2023/01/04）

　　分析师编号：S0550522070002

　　09

　　建材濮阳——蒙娜丽莎（002918.SZ）

　　2022年短期承压，2023年业绩值得期待

　　事件：公司发布业绩预告，预计2022年全年实现营业收入60-68亿元，同比降低2.67%-14.12%；预计全年归母净利润为-3.2亿元~-4.6亿元，同比上年减201.64%至246.1%。单Q4实现收入13.06-21.06亿元，同比-36.6%~2.3%，归母净利润0.5~-0.9亿元，扣非净利润0.35~-1.05亿元。

　　点评：Q4业绩承压，或受疫情以及地产扰动影响。2022年我国地产竣工面积同比下降15%，并且2022年Q4全国各地的物流、施工以及装修受到疫情放开的影响，对公司toB业务的发货、C端装修的收入确认造成一定影响；其次，2022年公开债务违约的房地产企业陆续增加，预期违约风险扩大，公司对减值迹象明显的客户按会计准则规定计提信用减值损失，对净利润造成一定影响；另外，2022年能源、原材料相关生产成本大幅提升，拖累毛利率。上述原因共同导致Q4利润率下降。

　　业务结构积极调整，提升经营质量助推可持续发展。2022年受到房地产整体经营状况不佳的影响，公司积极调整业务结构，经销渠道延续下沉策略，开拓空白市场，预计2022年全年经销渠道营业收入有所增长。反观公司toB业务采取审慎策略，主动收缩部分风险较大的地产客户订单，虽然造成地产业务板块收入下降但保证了公司的回款质量以及现金流的稳健运行，为后续公司的健康发展奠定基础。

　　受益行业回暖，2023年业绩可期。瓷砖下游应用场景偏竣工端。若2023年竣工面积增速恢复到5%，则2023年地产需求较2022年有较大幅度改善。另外，疫情对于2022年小B和C端业务的拖累，在2023年也将大幅减弱，同时经过2022年公司积极降本增效，我们认为公司2023年业绩有望快速增长。

　　风险提示：应收账款回收不及预期，估值与盈利预测不及预期。

　　参考报告：

　　《蒙娜丽莎（002918.SZ）：2022年短期承压，2023年业绩值得期待》（2023/1/20）

　　分析师编号：S0550522070002

　　10

　　通信史博文——理工导航（688282.SH）

　　Q3业绩承压，现金流状况改善

　　事件：公司发布2022年第三季度报告，2022年前三季度公司实现营业收入1.92亿元，YoY-22.38%；扣非归母净利润0.43亿元，YoY-22.16%。毛利率37.49%，同比提升0.94pct，整体业绩因疫情等因素导致供应链紧张带来短期阶段性承压。

　　疫情及生产组织等因素致业绩承压，现金流状况改善。单季度来看，公司2022Q3实现营收0.56亿元，YoY-44.81%，主要系疫情及上级配套单位生产组织不及预期等影响；归母净利润0.21亿元，YoY-10.44%。盈利能力方面，公司Q3单季毛利率36.96%，同比下滑2.09pct。费用端方面，公司前三季度管理费用同比增加76.87%，主要系支付上市中介服务费及发放上市奖金所致。Q3单季度经营活动净现金流入同比提升44.13%，现金流状况有所改善。

　　技术优势突出，军贸产品预计年底定型。公司核心团队脱胎于北京理工大学，深耕三十余年，技术优势明显。自成立以来公司多次以第一名成绩中标军方项目。此外共公司积极向军贸领域拓展，公司配合总体单位研制的外贸型大口径远程制导弹药，打靶试表现优异，预计今年年底实现定型。军贸领域拓展一方面彰显了公司竞争优势，另一方面为公司带来新的业绩增长点。

　　精确制导武器需求明确，下游市场空间有望快速增长。二十大中明确提出“全面加强练兵备战，提高人民军队打赢能力。研究掌握信息化智能化战争特点规律”等，远火等精确制导武器具备成本低、精度高、射程远的优势，在未来战场环境中可实现多目标精确毁伤，战术价值极高，在军队现代化建设中将持续受益。下游需求推动下公司作为军用惯性导航系统领先厂商有望实现业绩快速增长。

　　盈利预测与投资建议：理工导航是国内军用惯导领先企业，受益下游需求提升和核心器件光纤陀螺仪自产带来成本改善，未来有望凭借技术优势在行业景气度提升阶段打开长期成长空间。预计公司2022-2024年实现营收3.34/5.93/8.84亿元，实现归母净利润0.89/1.94/3.03亿元，对应EPS1.01/2.21/3.44元，上调至“买入”评级。

　　风险提示：供应链风险、定点项目推进不及预期

　　参考报告：

　　《理工导航（688282.SH）：Q3业绩承压，现金流状况改善》（2022/11/01）

　　分析师编号：S0550522080003

　　11

　　（300396.SZ）

　　老牌企业焕发（605266.SH）

　　外延稳健内生强劲，全渠道服务融合初显成效

　　事件：健之佳近期发布2022年半年报，报告期内公司实现营业收入30.06亿元（+26.34%），归母净利润0.88亿元（-28.16%），扣非归母净利润0.92亿元（-21.37%）。从单二季度来看，实现营业收入15.56亿元（+28.33%），归母净利润0.59亿元（+1.53%），扣非归母净利润0.57亿元（+0.50%）。

　　点评：（605222.SH）

　　减值计提轻装上阵，风物长宜放眼量

　　事件：公司发布2022年三季报。2022Q1-Q3公司实现营收146.06亿元，同比增长12.94%；归母净利润3.08亿元，同比减少39.53%。2022Q3公司实现营收64.42亿元，同比增长18.09%；归母净利润374.77万元，同比减少97.79%。

　　点评：疫情影响叠加铜价暴跌，公司三季度业绩承压。2022Q3公司毛利率6.21%，环比-3.20pct；净利率0.12%，环比-3.3pct。2022Q3利润下滑原因如下：（1）上半年受上海疫情的影响，生产交付出现问题；（2）陆缆主要原材料铜的价格大幅波动，铜价跌幅最大超过30%，导致存货减值；（3）股权激励费用摊销增加，销售费用及研发投入增长。

　　减值计提轻装上阵，未来业务全面向好。2022Q3基本已到达业绩底部，随着公司海缆板块的快速推进，海缆订单快速增长，明年海缆产能有望打满，未来业绩全面向好：（1）已获得浙江华能苍南35KV平价海缆订单约1亿元；（2）上海三峡金山1期300MW海风12月开始招标，有望突破220KV主缆；（3）广西海缆基地年底开工，立塔生产线设备已提前预定，2024年初逐步投产；2023年初广西2.7GW海风陆续招标，有望获10亿元+海缆订单；（4）积极拓展浙江台州项目、山东龙口和蓬莱项目、河北曹妃甸项目等，有望获取部分海缆订单；（5）美洲海缆订单新增约0.8亿元，未来有望破亿。

　　研发投入加大，高压海缆进展迅速。公司已拥有高压海缆技术储备，只是生产经验不足，稳定性有待提升；目前220KV、330KV电缆已通过前期试验，近期也在攻克±525KV柔性直流海缆及其软接头，该项目申报了宜昌市双百领军项目；以老带新，有规划培养新的海缆技术人员，增强公司人才储备力量。

　　盈利预测：广西+上海海风快速推进，公司海缆业绩有望爆发。调整盈利预期，预计公司2022-2024的归母净利润分别为5.03/8.58/11.19亿元，当前股价对应的PE分别为23/ 14/10倍。海缆产能高速扩张，给予公司2023E盈利20倍PE估值，上调目标价至41元，维持“买入”评级。

　　风险提示：海缆拓展不及预期，盈利预测与估值不及预期

　　参考报告：

　　《起帆电缆（605222.SH）：减值计提轻装上阵，风物长宜放眼量》（2022/11/02）

　　分析师编号：S0550521120001

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　　电新韩金呈——威腾电气（688226.SH）

　　股权激励注入动力，光储协同齐头并进

　　事件：11月15日，公司由于2022年限制性股票授予条件已经成就，同意向激励对象首次授予限制性股票。本次授予限制性股票数量136.5万股，共授予人数153人，授予价格为12.01元/股。我们认为公司通过限制性股票对核心员工进行激励，有利于提升核心团队凝聚力和公司核心竞争力，强化公司在母线行业的龙头地位，并助力发展焊带和储能等潜力业务。

　　行业地位稳固，母线业务稳定增长。作为国内领先的母线制造商，公司的母线产品已应用于国家体育场（鸟巢）、港珠澳大桥、北京大兴国际机场、上海世博园、广州亚运会场馆等多项国家重点工程，并远销亚洲、大洋洲、南美洲、非洲、欧洲等40多个国家和地区。随着母线车间智能化升级改造项目的推进，母线生产制造水平得到不断优化，母线业务预计将为公司贡献持续稳定的业绩。

　　深度绑定客户，焊带业务加速发展。公司深耕光伏焊带行业多年，经过持续的技术和资源积累，目前在行业内已经具备较强竞争优势，下游客户深度绑定隆基、晶澳、晶科、天合、REC等头部企业，通过绑定下游客户，在光伏需求持续旺盛的背景下，公司的焊带业务有望继续加速发展。

　　布局储能业务，有望成为新增长极。公司目前积极布局储能业务，相关产线已经逐步建设完成，并持续开拓下游客户，考虑到全球储能装机处于高速增长阶段，明年新增装机有望实现翻倍，因此公司虽然起步稍晚，但通过积极的业务布局仍然有望享受行业高景气带来的红利。

　　盈利预测：母线业务稳定增长，焊带业务在新技术迭代中有望逐步提高份额，储能业务预计能充分享受行业发展红利。我们预计公司2022-2024年实现归母净利润0.90/1.51/1.90亿元，对应PE为48/ 29/ 23倍。首次覆盖，给予2023年盈利40倍PE估值，目标价为38.7元，给予“买入”评级。

　　风险提示：下游客户开拓不及预期，盈利预测及估值判断不及预期

　　参考报告：

　　《威腾电气（688226.SH）：股权激励注入动力，光储协同齐头并进》（2022/11/30）

　　分析师编号：S0550521120001

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　　电新韩金呈——智光电气（002169.SZ）

　　高压大储先行者，盈利能力有望提升

　　事件：公司发布2022年中报，2022H1公司实现营收9.03亿元，同比增加2.39归母净利润-2.07亿元，同比减少128.75%；扣非归母净利润为-1.3亿元同比减少132.28%。公司2022Q2营收5.14亿元，同比减少9.16%；母净利润0.03亿元，扣非归母净利润为-0.63亿元。

　　点评：原材料价格上涨，毛利率下滑。2022H1数字能源技术及产品营收5.58元，同比+4.67%；综合能源服务营收3.45亿元，同比-1.10%。数字能技术及产品毛利率为0.45%，同比-10.29pct；综合能源服务毛利率10.04%，同比-5.72pct。2022H1铜、钢材等原材料价格高位运行，锂池价格涨幅高达50%，营业成本增加导致毛利率下行。随着核心大宗品的价格回落，公司的毛利率有望迎来修复。

　　公允价值波动影响利润，疫情缓解推动营收高增。公司参股的南网能股价有较大跌幅，公允价值变动减少公司当期利润。2022H1公司减持网能源5278万股，截至报告期末持有5510万股，未来南网能源股价动对公司利润冲击将显著降低。上半年疫情影响新能源项目的招投标开工建设，随着疫情的缓解，项目建设有望加速，公司的营业收入有高增。

　　高压大储先发优势，市场空间广阔。高压级联大储通过（600114.SH）

　　粉末冶金业务协同发展，耕耘多年拐点已现

　　深耕粉末冶金多年，逐步拓展软磁材料、金属注塑成型业务，三大业务协同发展助竞争力提高。公司是目前唯一融合PM（粉末冶金产品）、SMC（软磁复合材料）和MIM（金属注射成型）三大业务的企业，下游应用涵盖消费电子、新能源、汽车、家电、信息通讯等。三大业务部分拥有共同的客户及销售渠道，部分拥有同源技术，三大板块融合和协同发展，有利于公司综合竞争力的提高。公司传统主业粉末冶金制品业务处于国内龙头地位，东睦股份在该板块市占率超25%，连续多年稳居国内第一，规模优势显著、品牌力强，收入稳定增长，截止2021年，近4年营收CAGR为3.35%，下游主要需求为海外高端汽车零部件、家电等领域，客户覆盖美、德、日系车型，有效避免单一车型销量波动风险。

　　金属软磁复合材料业务板块高速成长，将成为公司业绩重要增长点。公司于2014年收购浙江东睦科达磁电有限公司切入SMC（软磁复合材料）板块，此板块2014-2021年营收CAGR为54.5%，在公司整体营收结构中占比自2014年的1.9%提升至2022H1的16.37%。受益于光伏和新能源汽车产业景气度的持续提升，预计2025年全球和中国金属软磁材料市场需求分别为27.28万吨和12.42万吨。公司于2022年7月收购上游原料供应商德清鑫晨，完善产业链布局，促进上下游协同发展，实现公司在软磁复合材料供应链的自主可控。2022年8月公司计划在山西建设6万吨产业基地，远期产能规划将达10万吨。

　　金属注射成型业务整合调整，盈利弹性有望充分释放。2022年上半年公司该板块收入同比增长21.4%，经营情况好转。公司已成功进入华为核心供应链体系，是华为折叠屏新机铰链主要供应商。预计2023年有望凭产品力进一步拓展客户及份额。未来随着三大基地布局的完善，整合资源、降本增效，盈利能力未来有望获得持续改善。

　　盈利预测：预计公司2022-2024年营收分别为37.42/46.99/53.94亿元，归母净利分别为1.59/2.80/4.31亿元，对应PE分别为35.92X/20.47X/13.29X，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：全球汽车销量不及预期；消费电子产品需求下滑