开源证券：降准尽在预期中，挖掘“中字头”提估值的价值核心

　　1、央行降准尽在预期之中，继续看好中小盘成长

　　中国人民银行将于3月27日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点。本次降准尽在预期之中，事实上，我国经济尚处于“下行末期”，具体来看：（1）库存高企、有待去化；（2）资产价格剔除食品全是通缩；（3）房地产风险尚未化解等，因此有必要进一步宽货币，提振经济。此次央行降准具有哪些影响？我们早在此前的报告中就强调：（1）对于市场我们保持乐观，A股向下空间有限，驱动力向上，中枢将大概率继续上涨；（2）经济下行末期至复苏初期，风格上大概率成长继续占优；（3）我们在看好TMT全年主题行情的同时，也应该逐步重视硬科技的盈利恢复，有望在二季度形成较强的盈利增速差，值得重视。综上，在央行降准有助于提供充裕流动性的背景下，国内经济复苏的预期及迹象将继续增强，A股盈利确认仍是底部向上；同时，基于2月市场剩余流动性名义值虽环比基本持平，但剔除基数效应实际仍趋于改善，意味着A股同时具备分子端和分母端的支撑，将大概率继续上涨。市场风格方面，继续看好中小盘成长或仍将是市场主线。

　　2、甄选央国企估值有望提升的投资机会

　　我们认为央国企提估值的逻辑有三：一是基于“一带一路”提估值策略；二是企业纳入永续增长率（g），基于DCF模型以提振估值；三是提高分红率，以提振估值。后两者提估值的价值核心是：稳定的现金流产出及分配。我们拟围绕央国企现金流产出的稳定性（波动率）、持续性（CFROI）及分配能力（股息支付率）展开研究，甄选：（一）满足永续增长率策略的条件有三：（1）净现金流持续稳定或增长；（2）经营现金流净额持续稳定或增长；（3）具有超额现金回报率（CFROI-WACC>0）。（二）具备稳定、较高股息支付率的条件亦有三：（1）净现金流持续稳定或增长；（2）具有超额现金回报率（3）股息支付率分位数>=70%。

　　我们构建满足上述两大策略条件的央国企组合，并对其2019~2022年较沪深300的表现进行了回测，得出以下重要结论：（1）净现金流与经营现金流稳定或趋势上行+超额现金回报率为正的组合超额收益率高达160%；（2）净现金流稳定或趋势上行+超额现金回报率为正%2B股息支出率较高的组合超额收益率更是高达237%。

　　配置建议：（一）成长风格具备基本面支撑，且受益于流动性与风险偏好弹性或将是市场主线，包括：（1）硬科技：机械自动化、电力设备（储能、光伏）和新能源汽车（电池、整车）、半导体、通信设备、军工；（2）软科技：计算机（信创）、传媒（游戏）、互联网3.0（数字经济）。（二）券商布局正当时：“赔率”受益于流动性扩张周期，“胜率”静待基本面“反转”。（三）关注央国企提估值逻辑，包括：一带一路、纳入永续增长及提高分红等重要投资方向。

　　风险提示：经济复苏不及预期，美国货币政策超预期，工业用电未见明显扭转，一带一路订单及央国企分红率不及预期。