鑫融基·金融研究院：新三板再设精选层，8500家的基础层该何去何从？

近来,被冷落几年的新三板话题又突然“热”了。原因是全国股转系统又推出了几个以设立“精选层”为核心的“大招”,并言:现在已经进入了路径设计的阶段。看来这只“靴子”真的要落地了。

一时间,多家机构和一些权威人士纷纷发声,使得呈现出“春风又绿新三板”的舆论景观。

作为长期关注新三板的我们,却依然心惊胆战,害怕“倒春寒”。原因是:新三板若再设几百家的精选层,那么8500家的基础层该咋办?

让我们先看看这次全国股转系统推出“大招”的背景。

一、新三板改革:形势倒逼的无奈之举

改革常有居安思危的“高点转型”,也有不变则死的“背水一战”。新三板的这次改革当属何方?

1、新三板现状—苦寒之地

用数据说话:

(1)市值规模:新低不断

新三板总市值在2017年9月达到5.24万亿元后,到2019年10月已萎缩至2.96万亿元,减少了43.5%。

(2)融资功能:基本丧失

新三板市场的活跃度趋向冰点,月成交量由2017年的最高293亿元,下跌到目前的51亿元,且下滑势头没有好转迹象。基本的融资功能也每况愈下,2019年8月的融资额仅有6.22亿元,创下2015年以来的最低值。

(3)挂牌体量:大势所去

2018年全年,新三板共增加581家新挂牌企业,创近三年新低,而摘牌潮汹涌来袭,全年共1520家企业摘牌。2019年的摘牌潮仍在继续,存量公司从最高值11645家,一路下滑至2019年10月底的9175家。

目前新三板的体量和规模已不可同日而语,基本的融资功能也丧失殆尽。2013到2015年上半年间的气吞万里、如猛虎下山之势,似乎再难呈现!

2、改革出大招—不得己为之

10月25日,证监会宣布了深化新三板改革整体方案,将在发行、融资、监管、退市等方面推出五大改革措施,助力新三板系统、全面推进改革。

11月3日,全国股转公司副总经理陈永民表示,新三板将形成“精选层、创新层和基础层”的市场结构,通过转板、发行、交易、投资者适当性等差异化制度安排,提升市场融资功能和定价功能,改善市场流动性,发挥精选层市场引领作用,带动创新层和基础层企业成长升级。

在改革开放四十周年的节点上,在经济持续下滑的背景中,为解决中小企业的“融资难、融资贵”而立的新三板,已经沉寂的太久太久。如果全国股转系统再不出来“曝个光”,对这9100多家挂牌企业有所表示,年底就可能无法向国务院进行工作汇报了。

二、新三板分层改革的分析与预判

2016年6月,新三板推出来了“创新层”与“基础层”的改革。7600多家企业一分为二,其中进入创新层的有920家,成为“白领”,占比12%,其余的88%皆成“蓝领”。

可是,“白领”引领新三板走出沙坑了吗?显然没有。

1、创新层的兴衰与评价

分层制度将比较优秀的数百家挂牌公司聚集起来,对局部的市场激活在一定程度上起到积极的作用。然而,成为“白领”的创新层,三年后,从起初的900多家,却锐减至670多家。

对于“蓝领”的基础层,弃子如烟,连个媚眼都不见。整个新三板更是狼藉一片!有人说这是“捡了芝麻,丢了西瓜”,更有人说这是“妻离子散”。

显然,初试的分层改革很难谓之成功!

那么当前在创新层中再分层的改革又会是怎么样的?

2、精选层—贵族光环

根据联讯证券新三板团队统计,目前尚在新三板挂牌且挂牌时间满一年的675家创新层企业,按照新标准对其筛选后,符合精选层财务标准的创新层企业共有322家,占全部创新层企业的47.7%。

新设精选层,是本次改革的重点,它定位于承载财务状况良好、市场认可度较高、完成公开发行,具有较强公众化水平的优质企业,匹配与其股权结构相适应的交易和投资者适当性制度,对精选层公司严格监管,同时也为落实转板上市制度储备企业资源。

这种再分层制度给精选层戴上了“贵族光环”,对提高精选层和创新层六百多家企业的流动性和活跃度会起到一定帮助。

可是,基础层可如何是好?

3、基础层—贫民枷锁

截止2019年10月31日,基础层挂牌企业共有8500家,占比92.6%。

新三板分层标准主要依靠净利润、增长率、总市值这些数据来衡量,能否进入创新层和精选层也仅仅只是从数据这一层面对企业价值简单进行评估,然而企业未来的发展空间和发展速度,是很难具体量化的。有些企业虽然没能进入创新层和精选层,但后劲较足,更应看重企业未来的价值。

本来这种分层制度已经够简单粗暴的了,而现在则更进一步,使得“基础层”上面又多加了一层,以前是“蓝领”,现在是“贫民”,更加牢牢的被关进“残次品”的笼子里。正像以前我们形容的“陷在沙坑里的一群羊”。

4、改革结局—可能加速新三板的衰亡

大家试想一下:在精选层的300多只羊,有了得天独厚的政策资源,有了阳光、水分和肥料,很快就会膘肥体壮,然后转板到上证或深证交易所。留在新三板的这些“贫民”该咋办?

贫民可以成为富豪吗?理论上可以,但是,要让8500家的贫民都朝向富豪的道路上迅跑,那需要出台多少政策工具呢?

更主要的是,二级市场的资金有限,上市的优质资源同样有限,新三板中少数优质企业直通“转板”,这会使得新三板存量的优质资源更加稀缺,市场吸引力和活跃度进一步降低。这种“偏向性”的新政,极大可能将新三板推向深渊,加速其衰亡,成为名副其实的“垃圾场”!

三、基础层:“八千壮士”何去何从?

新三板当初的成立,是中国资本市场发展的趋势和历史需要,它承担了中国中小企业融资服务主战场的重任,修通了中小民营企业参与资本市场的渠道,为广大中小企业争取到一席之地,为扭转中国资本市场几十年的“倒金字塔”结构做出了不可估量的贡献。截至2019年10月31日,全市场挂牌公司9175家,其中,民营企业占比93%,中小企业占比94%。

从方法论上讲,新三板的改革,应当是激活整个存量市场,为挂牌的全部9100多家企业负责。而不只能是少数“精选层”企业的盛宴,更不能是给占比92.3%“基础层”企业贴上卑微的标签而置之不理。等待这8500家基础层挂牌企业的命运是什么呢?不难猜测,但也不禁让人感慨,这是何等悲壮的场景!

不忘“民营”初心,牢记“中小”使命。扶持广大中小企业和民营企业,新三板义不容辞,更是新三板的价值所在。新三板的改革,应当走出“垃圾分类”的意识形态,而不是只捡走“精选层”的金子,留下整个“垃圾收容所”。

四、新三板分层改革的方法论建议

任何一种改革都有一种方法论作指引。方法论决定着改革的指向与路径。对新三板改革的方法论,要做好以下三个“应当”:

1、应当由市场决定是否分层,充分利用“无形的手”

十八届三中全会《决定》中最令经济学家感动的话语是:“建设统一开放、竞争有序的市场体系,使市场在资源配置中起决定性的作用。”而在这之前的官方文件中,市场的作用是“基础性”的。从基础性作用到决定性作用,只有几个字的差别,却在改革的历史中有着极其重要的意义。

新三板是否分层,应当充分发挥市场的决定作用,用市场的手段来自发分层,尽量避免政府来强制分层。

2、应当着力清除市场壁垒,保障“市场公平”

十八届三中全会《决定》中最令企业家感动的话语是:“必须加快形成企业自主经营、公平竞争,消费者自由选择、自主消费,商品和要素自由流动、平等交换的现代市场体系,着力清除市场壁垒,提高资源自由配置效率和公平性。”

新三板的分层,应当充分保障“市场公平”环境,而不能通过“有形的手”来增加市场壁垒。

3、应当保护市场中性,减少“政府干预”

竞争中性是对优化营商环境提出的新标尺,就是要求政府部门要平等对待各类市场主体,消除对不同企业设置的不合理限制。

十九届三中全会在《中共中央关于深化党和国家机构改革的决定》中指出:加快要素价格市场化改革,要求大限度减少政府对市场活动的直接干预,提高资源配置效率和公平性,激发各类市场主体活力。

全国股转系统应当最大程度保护竞争中性,减少对市场的干预。不宜对9100多家企业再次划分“贵族”和“贫民”。

希望大家来深入讨论,也欢迎对我们的批判。

参考资料:

1、《“记”与“祭”:写在新三板扩容五周年之时》.沙里陶金财经观察,2018年12月5日

2、《科创板与新三板:是相生还是相克?》.沙里陶金财经观察,2019年2月3日

3、《新三板:陷在沙坑里的一万多只羊》.沙里陶金财经观察,2019年3月18日

4、《毫无悬念:新三板公司存量的破万》.沙里陶金财经观察,2019年4月24日