中国中免新海岛规模效应凸显 带动公司利润端持续提升
中国中免
中国中免的全局观、规模效应和灵活性
离岛免税费用相对刚性,门店层面,费用主要由折旧及人工构成,费用刚性导致净利率对毛利率变动弹性较小,折扣加大带来的营收增长可有效冲抵净利率降低的不利影响。以海棠湾线下业务为例,据我们测算,毛利率自38%下降至32%,净利率仅下降1pct,营收端增长60亿至281亿,归母净利润增长5.9亿元至38.1亿元,规模效应凸显。公司层面来看,我们预计新海港落地对总部层面费用影响有限,进而摊低总部费用率,拉高门店及集团盈利能力。
新海港强化规模效应。
中免全资子公司国旅投资拟投资128.6亿元建设新海港免税城,我们预计新海港免税城将于2022年下半年开始运营。新海港免税城占地面积69.3万平方米,预计为亚洲最大旅游零售综合体,体量及品牌品类的优势有望带领中免走出第二成长曲线。我们预计新海港免税城2023/2024年分别实现营收150/393亿元,实现归母净利润20/56亿元,预计于2025年前后营收超越海棠湾免税店。
海南旅游市场和出境游市场非零和博弈。
海南自然资源禀赋叠加免税业态蓬勃发展。引流能力不断增强。依照客流属性拆分,我们预计原有入岛旅客及国外入岛旅客将恢复至疫前水平以上之前,出境游与海南游不是零和博弈的关系。基于目前海南机场7-8成的客流恢复情况,同时考虑到海南旅游人次的潜在增速,我们认为海南客流还有很大的恢复空间。
投资建议:海南引流能力持续增强,助力后续客流恢复。离岛免税营收端持续增长叠加新海港免税城落地,规模效应凸显,有望带动中免利润端持续提升。我们预计2021/2022/2023年公司实现归母净利润95.92亿/114.61/160.68亿元,分别对应PE44.6/27.7/19.8X。维持“买入”评级。
风险提示:离岛免税销售额不及预期风险;国际客流恢复不及预期风险;局部疫情反复风险;岛内竞争加剧风险。
(来源:同花顺金融研究中心)
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